افزايش سرمايه واطلاعاتي راجع به آن

در اردیبهشت ۱۸, ۱۳۹۳

افزايش سرمايه عبارتي دو كلمه‌اي است كه هر جا فعالان بازار سهام آن را مي‌شنوند، گوش‌هايشان براي تعقيب خبر آن تيز مي‌شود؟ فرآيندي كه در پي آن شركت با جذب منابع جديد به شكل قوي‌تري در بازار سرمايه ظاهر مي‌شود و فعاليت‌هاي توسعه‌اي خود را پي مي‌گيرد.

اما افزايش سرمايه چيست؟

چرا براي فعالان بازار سرمايه مهم است؟ اين فرآيند مالي با چه روش‌هايي انجام مي‌شود و جايگاه سهامداران در اين رخداد مهم مالي شركت‌هاي بورسي چيست؟ در نهايت اين سوال طلايي مطرح مي‌شود كه بايد سهامي را كه افزايش سرمايه دارد، خريد يا فروخت؟ اينها پرسش‌هاي متداول فعالان بازار سرمايه درخصوص افزايش سرمايه‌هاست.
در گزارش پيش‌رو يك حسابدار رسمي به همراه سه كارشناس ديگر بازار سرمايه به بررسي و موشكافي اين پرسش‌ها پرداخته‌اند.

بر اين اساس، اگر به پاسخ اين سوالات و موضوع افزايش سرمايه و كاركردهاي آن و همچنين نحوه انجام افزايش سرمايه‌ در ايران و ديگر كشورهاي جهان آشنا نيستيد، توصيه مي‌شوداين گزارش جذاب را بخوانيد:

هفت‌خوان افزايش سرمايه

معاون مالي سرمايه‌گذاري ملي ايران درخصوص شرايط كنوني انجام افزايش سرمايه‌ها گفت: در شرايط فعلي در يك شركت بورسي از زمان تصميم‌گيري براي تامين منابع از طريق افزايش سرمايه تا زمان امكان استفاده از اين منابع كه پس از ثبت افزايش سرمايه است، حدود ۸ تا ۹ ماه زمان مورد نياز است. اين در شرايطي است كه عمده شركت‌ها اعلاميه پذيره‌نويسي را به دليل نپذيرفتن email و sms به عنوان ملاك اطلاع‌رساني، از طريق ارسال نامه يا پست سفارشي به سهامداران اعلام مي‌كنند كه محدوديت‌هايي دارد، زيرا آدرس‌ سهامداران به صورت كامل در دسترس امور سهام شركت‌ها قرار ندارد. به اين معضل نحوه قيمت‌گذاري حق‌تقدم در بورس، غليظ و رقيق شدن سهام در زمان‌هايي كه تقدم‌ها در بازار قابل خريد و فروش نيستند، افت و خيزهاي فراوان ناشي از عرضه ناگهاني سهام در بازار خصوصا اگر افزايش سرمايه‌ها از ۱۰۰ درصد بالاتر باشد را هم بايد اضافه كرد.

ويدا بيگدلي افزود: از سوي ديگر، وجوه حق تقدم‌هاي استفاده نشده سهامداران تقريبا يك سال بعد از شركت‌ها آزاد مي‌شود كه با نرخ سود اوراق مشاركت، كاهش ۱۷ درصدي ارزش سرمايه را به همراه خواهد داشت. اين معضل زماني تكامل پيدا مي‌كند كه فرآيند افزايش سرمايه با زمان مجمع عادي سالانه نيز تلاقي كند و در آن زمان تكليف سود سهام تقدم‌ها كه مورد خريد و فروش هم قرار گرفته، به ابهامات اضافه خواهد شد. اين در حالي است كه مديران بايد در زمان شروع افزايش سرمايه تمامي اين چالش‌هاي آينده را پيش‌بيني كنند.

وي تاكيد كرد: به اين ترتيب مشاركت در فرآيند طولاني افزايش سرمايه براي سهامداران كوتاه‌مدت و ميان‌مدت مناسب نيست؛ ولي براي سهامداران بلند مدت به شرط آنكه موجب افزايش توليد و به تبع آن افزايش فروش، كاهش هزينه‌ها و در نهايت افزايش بازدهي و سود‌آوري شركت ‌شود، رويدادي مساعد تلقي مي‌شود.

بيگدلي در توضيح صرف سهام گفت: افزايش سرمايه از طريق صرف سهام در واقع فروش حق‌‌تقدم‌ها به قيمت بالاتر از قيمت اسمي به سهامداران داراي تقدم يا به غير است كه وجوه حاصل از آن در اختيار سهامداران قبلي قرار مي‌گيرد. در اجراي صرف سهام، تنها هوشيار بودن بازار كه تعيين قيمت سهام را انجام خواهد داد، موجب مي‌شود كه منافع سهامداران جديد و قديمي حفظ شود.

به اعتقاد وي تبصره ذيل ماده ۱۶۷ قانون تجارت در خصوص صرف سهام شرايط بسيار خاصي را به مديران براي سلب حق‌تقدم از ساير سهامداران اعلام كرده كه مهم‌ترين آن عبارت است از توجيه واگذاري اين سهام به يك يا گروهي از سهامداران كه بتوانند در جريان ايجاد درآمدهاي جديد به شركت تاثير‌گذار باشند. بيگدلي تصريح كرد: اين موضوع با فروش صرف سهام در بورس و آن هم بصورت عام با صراحت اين ماده قانوني در تضاد كامل است. افزون بر آن تعيين قيمت سهم توسط مديران و تاييد آن توسط بازرس از نكاتي است كه ناخواسته مديران را از خط قرمزهاي آنان كه تعيين قيمت خريد و فروش سهام است، عبور مي‌دهد كه در نوع خود قابل تامل و نيازمند بازبيني جدي است.

بيگدلي درخصوص تفاوت افزايش سرمايه در داخل و خارج از كشور، گفت: در كشورهاي خارجي حق تقدم براي سهامداران وجود ندارد و از طريق شكستن دائمي قيمت سهام افزايش سرمايه‌ها انجام مي‌شود. در آنجا شركت‌هاي تامين سرمايه نقش اساسي دارند كه تضمين خريد اين سهام را قبل از انجام افزايش سرمايه به صورت ضامن (Underwriter) به عهده مي‌گيرند كه اگر بازار كارا و هوشمند باشد، تغييري در حقوق و منافع سهامداران ايجاد نمي‌شود.

اين كارشناس بازار سرمايه به افزايش سرمايه‌هاي مكرر در برخي شركت‌ها اشاره كرد و اظهار داشت: اين موضوع به چند بخش تقسيم مي‌شود، يك بخش شركت‌هايي كه قبل از انجام افزايش سرمايه طرح‌هاي توسعه‌ را بدون اخذ مجوز از مجمع عمومي انجام داده‌اند و ناچارند براي اين موضوع افزايش سرمايه دهند. دوم شركت‌هايي كه پروژه‌ها يا سرمايه‌گذاري‌هاي خود را مي‌فروشند و به دليل مابه‌التفاوت قيمت روز با قيمت دفتري (قيمت تاريخي) سود حاصل از فروش سرمايه‌گذاري شناسايي ‌مي‌كنند و دوباره با منابع آن سرمايه‌گذاري مي‌كنند. اين سود در مجامع عمومي قابل تقسيم است و لزوم حفظ آن در شركت، هيات مديره را ناچار مي‌كند كه به افزايش سرمايه از محل سود انباشته متوسل شود.

بيگدلي در پاسخ به اين سوال كه ضمانت اجرايي صرف منابع حاصل از افزايش سرمايه در طرح از پيش تعيين شده چيست؟ گفت: اين مساله البته در نهايت به تعهد مديران بستگي دارد اما نظارت و پيگيري سهامداران هم مي‌تواند به نوعي تضمين‌كننده اين موضوع باشد. علاوه بر اين، در بورس‌هاي نوظهور نقش نظارتي سازمان‌هاي بورس در اين موضوع براي حمايت از سهامداران اقليت قابل توجه است.

معاون مالي سرمايه‌گذاري ملي ايران در رابطه با تغيير P/E شركت‌ها پس از افزايش سرمايه گفت: اين موضوع بستگي به اين دارد كه مديران از منابع جديد تا چه ميزان استفاده بهينه كنند. همان طور كه گفته شد، اگر مديران بتوانند با افزايش ظرفيت و توليد بهينه و كاهش هزينه‌ها، سودآوري شركت را بيشتر از نرخ بهره موجود در بازار تامين كنند، نسبت قيمت بر درآمد سهم با افزايش مواجه مي‌شود.

آثار افزايش سرمايه بر ارزش‌گذاري سهام

يك كارشناس بازار سرمايه رويكردهاي مختلف شركت‌ها در انجام افزايش سرمايه را مورد توجه قرار داد و گفت: برخي شركت‌ها به واسطه نداشتن توانايي در پرداخت سود نقدي و تركيب نامناسب دارايي‌ها و بدهي‌ها (ساختار ترازنامه) به اجراي افزايش سرمايه‌هاي مكرر روي آورده‌اند كه تنها باعث رقيق شدن سهم در بازار و نزديك شدن قيمت سهم به ارزش اسمي شده كه نمونه آن در مورد سهام خودرويي صادق است.

شروين شهرياري افزود: همچنين برخي شركت‌ها با طرح‌هاي توجيهي مناسب اقدام به اخذ مصوبه افزايش سرمايه كرده‌اند، ولي پس از گذشت زمان، مشخص شده كه منابع ايجاد شده در راستاي طرح توجيهي اصلي صرف نشده است.

وي مساله P/E را در افزايش سرمايه مورد اشاره قرار داد و گفت: اجراي افزايش سرمايه قاعدتا مستلزم رشد P/E سهم است؛ به عنوان مثال سهمي با قيمت ۳۰۰ تومان را در نظر بگيريد كه سود خالص هر سهم را ۵۰ تومان به بازار اعلام كرده است (P/E=6). پس از اجراي افزايش سرمايه ۱۰۰ درصدي از آنجا كه اين اقدام تاثير فوري در رشد سودآوري شركت ندارد، از لحاظ تئوريك سود خالص خود را ۲۵تومان به ازاي هر سهم (با سرمايه دو برابر) به بازار اعلام خواهد كرد.

در چنين حالتي اگر سهم با P/E قبلي (۶) بازگشايي شود، قيمت آن ۱۵۰ تومان و حق تقدم آن نيز ۵۰ تومان قيمت خواهد داشت، بنابراين كل دارايي سهامداري كه در افزايش سرمايه شركت كرده از ۳۰۰ تومان به ۲۰۰ تومان در هر سهم كاهش مي‌يابد. اين در حالي است كه براي برقراري توازن بين دارايي‌هاي سهامدار قبل و بعد از افزايش سرمايه، اين سهم بايد در حقيقت به قيمت ۲۰۰ تومان بازگشايي شود (P/E=8).

شهرياري خاطرنشان كرد: در شرايط ركودي بازار سرمايه اغلب سناريوي اول تحقق مي‌يابد، يعني بازار پس از اجراي افزايش سرمايه دليلي بر رشد فوري P/E نمي‌يابد و به همين جهت در صورتي كه بازگشايي نماد با تعديل مثبت EPS از سوي شركت همراه نشود، معمولا سهامداران در كوتاه مدت در فرآيند افزايش سرمايه متضرر مي‌شوند. به همين جهت برخي سرمايه‌گذاران ترجيح مي‌دهند تا قبل از برگزاري مجمع فوق‌العاده، سهام خود را در بازار به فروش برسانند تا بعد از انجام مراحل افزايش سرمايه سهم را مجددا خريداري كنند.

سهامداران به مساله «زمان» توجه ويژه داشته باشند

اين تحليلگر بازار سرمايه تصريح كرد: علاوه بر اين موارد، در شرايطي كه بازار با ريسك‌هاي سيستماتيك (نظير مسائل سياسي، ناپايداري نرخ‌هاي جهاني فلزات و…) مواجه است، ديد معامله‌گران معمولا به سمت سرمايه‌گذاري كوتاه‌مدت سوق مي‌يابد. با چنين ديدگاهي مساله «زمان» اهميت زيادي مي‌يابد زيرا در فرآيند افزايش سرمايه نماد معاملاتي شركت چند هفته جهت برگزاري مجمع و تشريفات قانوني متوقف مي‌شود. اين رويه با توجه به ريسك‌هاي سيستماتيك، عاملي ناخوشايند براي سرمايه‌گذاران كوتاه مدت تلقي مي‌شود، زيرا كه مشخص نيست نماد سهم بعدا در چه بازاري باز شود.

بدين ترتيب اين گروه از سرمايه‌گذاران ترجيح مي‌دهند كه با احتراز از قرار گرفتن در معرض ريسك، در فرآيند زمان بر افزايش سرمايه وارد نشوند و همين مساله موجب افزايش فشار عرضه بر نماد ياد شده قبل از اجراي افزايش سرمايه مي‌شود. شهرياري خاطرنشان كرد: در اين ميان شركت‌هايي كه مي‌توانند بلاواسطه و به سرعت منابع جديد را در چرخه فعاليت خود وارد كنند (نظير شركت‌هاي سرمايه‌گذاري، بانك‌ها، ليزينگ‌ها و…) از مزيت بيشتري برخوردارند.

شركت‌هاي توليدي نيز بايد بتوانند در يك دوره زماني مشخص آثار ورود اين منابع جديد را در صورت‌هاي مالي خود نشان دهند. وي تصريح كرد: به عنوان يك معيار پيشنهادي از نظر من، شركت‌هاي توليدي بايد بتوانند در اولين سال پس از اجراي افزايش سرمايه، معادل ورود منابع جديد (مبلغ افزايش سرمايه)، بر درآمد حاصل از فروش شركت بيفزايند و اين معياري حداقل براي ارزيابي كارآيي مديريت در راستاي استفاده از منابع جديد است.

شهرياري در پايان تاكيد كرد: ‌به طور كلي تصميم به افزايش سرمايه، اقدامي مطلوب در راستاي تامين منافع آتي سهامداران است؛ زيرا افزايش سرمايه بيشتر در راستاي يك طرح توجيهي خاص كه به بهبود وضعيت يا رشد توليد و سودآوري شركت مي‌انجامد، اجرا مي‌شود. اين اقدام از آنجا كه افق رشد آينده را براي شركت تصوير مي‌كند، معمولا استقبال سرمايه‌گذاران و رشد P/E سهم را در پي دارد.

مراجع ناظر بر صحت اجراي افزايش سرمايه

يك حسابدار رسمي در پاسخ به اينكه چرا برخي شركت‌ها به علت نداشتن توان پرداخت سود نقدي و تركيب نامناسب دارايي‌ها و بدهي‌ها، اقدام به افزايش سرمايه‌هاي مكرر مي‌كنند، گفت: مشكل نقدينگي شركت‌ها موجب مي‌شود كه آنها نتوانند سود سهام مصوب را ظرف ۸ ماه به طور نقد پرداخت كنند. از طرف ديگر سهام اين شركت‌ها در بيشتر موارد متعلق به تعداد محدودي شركت‌هاي بزرگ يا شبه‌دولتي و تعداد كمي از سهامداران جزء است.

در اين شرايط تنها راهكار اصلاح ترازنامه، اجراي افزايش سرمايه از محل مطالبات است، ضمن اينكه سهامدار نيز با دريافت سهام جديد مي‌تواند آن را در بازار بفروشد و اگر شرايط قيمت سهم بعد از افزايش سرمايه مناسب باشد، سودي عايد مي‌شود. دكتر عباس هشي خاطرنشان كرد: استفاده از منابع افزايش سرمايه بايد در همان پروژه‌هايي كه در گزارش توجيهي مورد تصويب مجمع درج شده صورت گيرد. هرگونه عدم رعايت مفاد مصوبه را بازرسي قانوني بايد به اولين مجمع اطلاع دهد و گزارش بازرس براي بورس نيز در اين باره ارسال مي‌شود.

وي درخصوص تفاوت افزايش سرمايه در داخل و خارج كشور تصريح كرد: افزايش سرمايه و عرضه سهام به عموم با هدف تامين نقدينگي براي شركت است و در اكثر كشورهاي جهان كليه سهم به قيمت روز به عموم فروخته مي‌شود و كل مبلغ دريافتي در نقدينگي شركت به كار گرفته مي‌شود. ثبت حسابداري آن هم به اين شكل است كه مبلغ اسمي در حساب سرمايه و صرف سهام در حساب اندوخته ثبت مي‌شود.

افزايش سرمايه به تنهايي خبر خوبي نيست

در همين حال يك كارشناس بازار سرمايه بررسي صحت اطلاعات را مهم‌ترين موضوع براي مشاركت سهامداران در افزايش سرمايه عنوان كرد. بهروز زارع افزود: وجود افزايش سرمايه در برنامه آينده شركت به تنهايي نمي‌تواند خبر مثبتي تلقي شود و آينده سودآوري براي سهامداران به همراه داشته باشد؛ بلكه سهامداران بايد با بررسي تمامي جوانب و دلايل افزايش سرمايه در اين خصوص نتيجه‌گيري كنند. اين در حالي است كه اغلب سهامداران بدون توجه به دليل افزايش سرمايه اين موضوع را به عنوان يك فاكتور مثبت در تحليل خود ارزيابي مي‌كنند.

مديرعامل تامين سرمايه سپهر خاطرنشان كرد: برخي شركت‌ها نظير بيمه‌ها، الزام قانوني براي افزايش سرمايه دارند تا توان عملياتي خود را افزايش دهند. از سوي ديگر، برخي شركت‌ها به دليل افزايش بهاي نهاده‌هاي توليد نيازمند روشي براي جبران افزايش هزينه‌هاي در گردش خود هستند. به اين ترتيب افزايش سرمايه در اين دسته از شركت‌ها به معني افزايش سودآوري و بهبود وضعيت نيست و آنها براي تداوم فعاليت خود مجبور به افزايش سرمايه هستند.

وي با اشاره به اجراي طرح‌هاي توسعه‌‌اي در شركت‌ها گفت: برخي شركت‌ها براي تكميل پروژه‌هاي خود اقدام به افزايش سرمايه مي‌كنند؛ اما در اين شرايط سرمايه‌گذار بايد اثرات اين طرح‌ها را برآورد كند. به طور مثال، شركت‌هاي سيماني در سال‌هاي گذشته براي افزايش ظرفيت توليد، پروژه‌هاي سنگيني اجرا كردند اما خود اين طرح‌ها و صرفه اقتصادي ضعيف آن در حال حاضر به اساسي‌ترين مشكل گروه سيماني تبديل شده است.

زارع در پاسخ به اينكه تاثيرات افزايش سرمايه در چه شركت‌هايي سريع‌تر به نتيجه مي‌رسد؟ گفت: در اين مورد بايد عملكرد گذشته شركت‌ها را مطالعه كرد. براي اينكه سرمايه‌گذار، رشد يك شركت را تشخيص دهد بايد روند ۵ ساله شركت را مورد بررسي قرار داده و با گروه مقايسه كند. اگر نرخ رشد توليد بالاتر از حد متوسط صنعت قرار گيرد، مي‌توان انتظار داشت افزايش سرمايه در روند سودآوري آينده سهم موثر باشد.

سهامداران؛ اصلي‌ترين ناظران افزايش سرمايه‌ها

وي در پاسخ به دلايل انجام افزايش سرمايه به قيمت اسمي در بورس تهران گفت: در برخي كشورها به خصوص اقتصادهاي نوظهور و نوپا افزايش سرمايه با قيمت روز سهام صورت مي‌گيرد. هرچند رغبت همگاني براي استفاده از افزايش سرمايه به قيمت اسمي است، اما برخي كشورها نيز از هر دو روش استفاده مي‌كنند. در كشور ما نيز مكانيزم استفاده از انجام افزايش سرمايه به قيمت روز وجود دارد، اما پيچيدگي‌هاي عملياتي قوانين و آثار مالياتي موجب مي‌شود كه اكثريت از روش اسمي براي انجام افزايش سرمايه استفاده كنند.

از نظر زارع استفاده از بهاي روز سهام در افزايش سرمايه مانع از رقيق شدن قيمت سهام، جذب منابع بيشتر در شركت و جلوگيري از لطمه خوردن سهم پس از افزايش سرمايه مي‌شود. اين در حالي است كه تغيير مقررات براي استفاده از اين روش كار چندان پيچيده‌اي نيست و با اصلاح قانون ماليات‌ها مي‌توان آن را اجرايي كرد.

وي درخصوص اينكه برخي شركت‌ها به دليل عدم توانايي پرداخت سود نقدي، اقدام به افزايش سرمايه مي‌كنند، گفت: ساختار اقتصادي ما دولتي است و مطابق استانداردهاي حسابداري شركت‌ها بدون تقسيم سود نمي‌توانند در صورت‌هاي خود سودي شناسايي كنند. همين موضوع باعث شده در شركت‌هاي سرمايه‌پذير با وجود عدم توان نقدي، سود قابل ملاحظه‌اي تقسيم شود يا اينكه به افزايش سرمايه تبديل شود كه معضلات زيادي را براي شركت‌ها به همراه داشته است.

مديرعامل تامين سرمايه سپهر در پاسخ به اينكه سهامداران چگونه بر اجراي افزايش سرمايه نظارت مي‌كنند، گفت: نظارت سازمان دو بخش اوليه و ثانويه دارد. نظارت اوليه در حد اين است كه رعايت قوانين و مقررات و شفافيت اطلاعات صورت گيرد، اما توجيه اقتصادي مشاركت در افزايش سرمايه فقط به سهامداران مربوط است. سازمان بورس در دوره‌هاي ۶ ماهه از نحوه اجراي طرح‌هاي شركت‌ها گزارش مي‌گيرد تا محل صرف منابع مشخص شود.

البته بايد توجه داشت كه سازمان بورس در مقام مرجع قانوني قرار ندارد و اين اطلاعات را صرفا به منظور شفاف‌سازي منتشر مي‌كند و در حقيقت اين سهامداران هستند كه بايد با تعقيب دقيق روند طرح‌هاي شركت از سرمايه خود صيانت كنند. بر اين اساس سهامداران جز مي‌توانند در صورت مشاهده تخلف به سازمان بورس شكايت كنند، به اين عنوان كه شركت اطلاعات خلاف واقع داده و از اين طريق با مكانيزم قضايي با هيات مديره برخورد مي‌شود.

زارع درخصوص تاثير افزايش سرمايه بر P/E سهام گفت: اين موارد و نحوه قيمت‌گذاري سهام در هنگام بازگشايي نماد با توجه به شرايط مختلف شركت و صنعت به نحو متفاوتي تعيين مي‌شود. به اين ترتيب مي‌توان گفت هيچ نسخه كلي براي رفتار سهم پس از افزايش سرمايه وجود ندارد و شايد با حمايت يا عدم سهامدار عمده، پس از افزايش سرمايه P/E بسيار متفاوت‌تر از قبل از اجراي افزايش سرمايه رقم بخورد.

در مجموع مي‌توان گفت كارشناسان بر چندوجهي بودن مساله افزايش سرمايه در سخنان خود تاكيد دارند و مطلوبيت اجراي اين تصميم براي سهامداران را به جزئيات طرح‌هاي توسعه شركت‌ها و ماهيت صنعت سرمايه‌پذير منوط مي‌دانند.

مزایای افزایش سرمایه:

۱) از كاهش ارزش شركت جلوگيري مي‌كند.

۲) درصد مالكيت فعلي را براي سهامداران كنوني حفظ مي نمايد.

اگر سهامدار كنوني نخواهد سهام عادي جديد را بخرد مي تواند حق تقدم خود را به كسي كه خواهان خريد سهام مزبور است بفروشد.

دراينجاچندسؤال مطرح مي شود:

الف) ارزش حق تقدم خريدچگونه محاسبه مي شود؟

ب) برگ حق تقدم خريد چه اثري بر قيمت سهام كنوني دارد؟

ج) هر سهامدار بايد چند سهم داشته باشد تا بتواند يك سهم عادي جديد را بخرد؟

د) آيا افزايش سرمايه از طريق عرصه حق تقدم خريد خود بخود باعث افزايش ثروت سهامدار مي شود؟

سرمايه مورد نياز به مبلغ x ريال مي باشد و شركت مي‌خواهد هر سهم جديد را به قيمت اسمي به فروش برساند.(قيمت پذيره نويسي)

تعداد سهام جديد كه بابت …… X ريال لازم است انتشار داده شود بدين طريق بدست مي‌آيد:

تعداد سهم جديد = ——————– (۱)

قيمت پذيره نويسي

مرحله بعدي پاسخ به اين مسأله است كه ما بايد چند سهم داشته باشيم تابتوانيم يك سهم جديدبخريم.

براي اين كار تعداد سهامي كه قبلا” در دست سهامداران بوده را بر تعداد سهام جديد كه از فرمول (۱) بدست آورديم تقسيم مي‌كنيم:

تعداد سهام موجود

تعداد برگ حق تقدم مورد نياز براي خريد يك سهم جديد = ————————-

تعدادسهام جديد

مثال: شركت سرمايه‌گذاري صنعت بيمه در نظر دارد مبلغ ۱۰ميليارد ريال از طريق انتشار سهام عادي جديد افزايش سرمايه دهد و اينكار را با عرضه حق تقدم خريد انجام مي دهد.

سرمايه‌ كنوني اين شركت ۳۰ميليارد ريال و تعداد سهام فعلي هم ۳۰ميليون سهم است. شركت در نظر دارد سهام جديد را به قيمت اسمي (۱۰۰۰ريال)به فروش برساند:

۰۰۰/۰۰۰/۰۰۰/۱۰ سرمايه موردنيازجديد

۰۰۰/۰۰۰/۱۰= ————————– = ——————- = تعدادسهام جديد

۱۰۰۰ قيمت پذيره نويسي

۰۰۰/۰۰۰/۳۰ تعدادسهام موجود

۳= —————- = ——————— = تعداد برگ حق تقدم مورد نيازبراي خريد يك سهم جديد

۰۰۰/۰۰۰/۱۰ تعدادسهام جديد

بنابراين شركت بايد ۱۰ميليون سهم جديد انتشار دهد و دارنده ۳ سهم اين شركت مي تواند يك سهم جديد را بخرد بنابر اين يك سهامدار بايد در حال حاضر ۳ سهم داشته باشد تا بتواند با پرداخت ۱۰۰۰ريال يك سهم جديد بخرد.

اگر قيمت سهام قبل از افزايش سرمايه شركت ۲۷۰۰ريال بوده باشدارزش كل شركت عبارتست از:

۰۰۰/۰۰۰/۰۰۰/۸۱=۲۷۰۰ ×۰۰۰/۰۰۰/۳۰= قيمت بازار × تعدادسهام موجود = ارزش كل شركت

بنابراين ارزش كل شركت قبل ازافزايش معادل۸۱ ميلياردريال مي‌باشد.

اگر فرض كنيم كه با افزايش سرمايه، معادل مبلغ سرمايه افزايش يافته به ارزش كل شركت اضافه شود ارزش بازار سهام جديد بدين صورت محاسبه مي شود:

مبلغ افزايش سرمايه + ارزش كل فعلي

———————————- = ارزش بازار سهام جديد

تعداد سهام جديد + تعداد سهام موجود

۹۱ميليارد ريال ۰۰۰/۰۰۰/۰۰۰/۱۰+۰۰۰/۰۰۰/۰۰۰/۸۱

۲۲۷۵ = —————— = —————————— = ارزش بازارسهام جديد

۴۰ ميليون سهم ۰۰۰/۰۰۰/۱۰+ ۰۰۰/۰۰۰/۳۰

انتظار مي رود پس از افزايش سرمايه قيمت بازارهرسهم ازمبلغ ۲۷۰۰ريال به مبلغ ۲۲۷۵ريال كاهش يابد.

سؤالي كه مطرح مي شود آيا سهامدار قبلي با اين كاهش قيمت متضرر مي‌شود؟ پاسخ منفي است.

سهامداري كه قبلا” ۳ سهم داشته و قيمت بازار ۲۷۰۰ريال بوده داراي ثروتي معادل ۸۱۰۰=۲۷۰۰×۳ بوده است پس ازافزايش سرمايه به ازاي هر۳سهم كه دارد مي تواند يك سهم جديد را به مبلغ ۱۰۰۰ريال بخرد و مالك ۴سهم شود كه ارزش بازار آن هركدام ۲۲۷۵ريال مي باشد.

حال ثروت وي برابر است با: ريال ۹۱۰۰ = ۲۲۷۵ × ۴

اگر۱۰۰۰ريال راكه بابت سهم جديدپرداخته ازمبلغ ارزش بازارجديدكم كنيم متوجه مي‌شويم كه ثروت وي تغييري نيافته است:

۸۱۰۰= ۱۰۰۰ – ۹۱۰۰

و با ثروت وي قبل ازافزايش سرمايه شركت برابراست.

چون به ازاي هرسهم موجود يك برگ حق تقدم خريد داده مي‌شود ارزش هر برگ حق تقدم بدين طريق محاسبه مي شود:

قيمت پذيره نويسي – قيمت بازارسهم

—————————————— = ارزش هر برگ حق تقدم خريد

۱+ تعدادبرگ حق تقدم مورد نياز براي يك سهم جديد

۱۰۰۰- ۲۷۰۰

ريال ۴۲۵ = ——————— = ارزش هربرگ حق تقدم خريد

۱+ ۳

درصورتي كه سهامدارفعلي نخواهدازحق تقدم خود استفاده نمايد و سهام جديد را بخرد مي‌تواند اين حق تقدم را در بازار به فروش رساند.

بنابراين دارنده ۳ سهم كه ارزش بازار هر سهم وي ۲۷۰۰ ريال است پس ازافزايش سرمايه مالك ۳سهم به اضافه ۳ برگ حق تقدم خريد مي باشد كه ارزش هريك برابر ۴۲۵ ريال است.

بنابراين ثروت وي برابراست با۳ سهم كه ارزش بازارهركدام ۲۲۷۵ريال و۳ برگ حق تقدم خريدكه ارزش هركدام ۴۲۵ريال مي باشد كل ثروت اين شخص برابر است با:

۸۱۰۰= (۴۲۵×۳) + (۲۲۷۵×۳) = كل ثروت

نكته جالب توجه اينجاست كه بازهم ثروت وي همان ۸۱۰۰ ريال قبلي است و در واقع چيزي به ثروت افزوده ويا كاسته نمي شود.

این مقاله برای مطالعه سرمایه‌گذاران غیرحرفه‌ای تهیه شده و مطلب جدیدی برای سرمایه‌گذاران و فعالان حرفه‌ای بازار بورس ندارد.

در روند افزایشی قیمت‌ها در بازار سرمایه خرید حق تقدم سهم بهتر است یا خرید خود سهم؟
حق تقدم خرید سهم از افزایش سرمایه حاصل می‌شود. اشخاصی که در تاریخ مجمع عمومی فوق‌‌العاده یک شرکت که به منظور تصویب افزایش سرمایه تشکیل شده سهامدار باشند، به نسبت سهم خود حق تقدم خرید سهام ناشی از افزایش سرمایه را دارند و به ازای هر حق تقدم تعلق‌ گرفته باید مبلغ اسمی سهم را (در مورد شرکت‌های بورسی ۱۰۰۰‌ریال) به حساب خاصی که بدین منظور تدارک دیده شده است، واریز کنند. طبق مفاد لایحه اصلاحی قانون تجارت مهلت پذیره‌نویسی حق تقدم‌ها حداقل ۶۰ روز است که تحت شرایطی به مدت ۳۰ روز دیگر قابل تمدید است. در مورد شرکت‌های پذیرفته شده در بورس حق تقدم‌ها در دوره پذیره‌نویسی قابل معامله مکرر هستند.
حال با چند مثال تحلیلی و با یک مفروضات ثابت می‌خواهیم نتیجه بگیریم در صورتی که مفروضات و پیش‌بینی‌های ما به حقیقت بپیوندد. خرید حق تقدم سوددهی بیشتری دارد یا خرید خود سهم ؟
مثال ۱:
قیمت سهم ۱۸۰۰‌ریال
تفاوت قیمت سهم باحق تقدم(بعلاوه ۱۰۰ تومانی که باید برای آن واریز شود) ۵‌درصد؛ یعنی حق تقدم از خود سهم ۵‌درصد ارزانتر است.
قیمت حق تقدم ۷۱۰‌ریال + ۱۰۰۰‌ریال ارزش اسمی در صورتی‌که بخواهیم از حق تقدم استفاده کنیم سرمایه ما ۱۰۰,۰۰۰,۰۰۰‌ریال
پیش‌بینی می‌شود روند قیمت سهم مورد نظر در آینده افزایشی باشد و تفاوت ۵‌درصد بین قیمت خود سهم و حق تقدم در آینده نیز حفظ شود.
حال به پایان دوره ۶۰ روزه پذیره‌نویسی حق تقدم‌ها نزدیک می‌شویم و شرکت نیز قصد تمدید مهلت پذیره‌نویسی را ندارد. تصمیم می‌گیریم نیمی از سرمایه خود را برای خرید حق تقدم و نیمی دیگر را برای خود سهم تخصیص دهیم. (برای سهولت در محاسبات کارمزد خرید و فروش کارگزار بورس نادیده‌گرفته است)

تعداد سهم خریداری شده
۲۷۷۷۷ = ۱۸۰۰ ÷ ۰۰۰,۰۰۰, ۵۰

تعداد حق تقدم‌های خریداری شده
۷۰۴۲۲ = ۷۱۰ ÷ ۰۰۰,۰۰۰, ۵۰

از این تعداد حق تقدم در مهلت قانونی استفاده نمی‌کنیم. یعنی ۱۰۰۰‌ریال بهای اسمی هر سهم را به تعداد حق تقدم‌های خریداری شده به حساب شرکت واریز نمی‌کنیم. بنابراین شرکت پس از طی مراحل قانونی و کسب مجوز از بورس و اداره ثبت شرکت‌ها نسبت به عرضه حق تقدم‌های استفاده نشده اقدام می‌کند. فرآیند پایان مهلت تا شروع پذیره‌نویسی از حق تقدم‌های استفاده نشده نیز حدود ۲ ماه طول می‌کشد در این فرصت دو ماهه همانطوری که پیش‌بینی کرده بودیم روند افزایشی قیمت بهبود یافته و قیمت خود سهم حدود ۲۰‌درصد رشد می‌کند و به ۲۱۶۰‌ریال می‌رسد.با فرض قبلی که قیمت حق‌تقدم‌ها ۵‌درصد کمتر از قیمت خود سهم است قیمت حق‌تقدم‌ها نیز به ۱۰۵۲‌ریال می‌رسد حال سهم‌ها را خودمان می‌فروشیم و حق تقدم‌ها را شرکت می‌فروشد.
حاصل از فروش سهم
۳۲۰, ۹۹۸, ۵۹ = ۲۱۶۰× ۲۷۷۷۷
سود حاصل از معامله سهم
۳۲۰, ۹۹۸, ۹ =۰۰۰,۰۰۰, ۵۰ – ۳۲۰, ۹۹۸, ۵۹
حاصل از فروش حق تقدم استفاده نشده
۹۴۴, ۰۸۳, ۷۴ = ۱۰۵۲ × ۷۰۴۲۲
سود حاصل از معامله حق تقدم
۹۴۴, ۰۸۳, ۲۴ = ۰۰۰,۰۰۰, ۵۰ – ۹۴۴, ۰۸۳, ۷۴
بنابراین مشاهده می‌شود در شرایطی که قیمت خود سهم اختلاف زیادی با بهای اسمی سهم (۱۰۰۰‌ریال) نداشته باشد و برآورد ما از روند قیمت سهم در آینده افزایشی باشد، بازدهی خرید حق تقدم و عدم استفاده آن خیلی بیشتر از خرید خود سهم است. البته خطر محبوس شدن سرمایه ما روی حق تقدم‌ها را نیز نباید نادیده‌گرفت. سهمی را که خریدیم هر لحظه می‌توانیم تبدیل به وجه نقد کنیم ولی وجوه حاصل از فروش حق تقدم‌های استفاده نشده پس از طی مراحل قانونی توسط شرکت به ما پرداخت خواهد شد.
موضوع را با یک مثال فرضی دیگر در حالتی پیگیری می‌کنیم که قیمت سهم چندین برابر ارزش اسمی (۱۰۰۰‌ریال) است. حال ببینیم به چه نتایجی دست پیدا می‌کنیم.
مثال ۲:
قیمت سهم
۲۲۰۰۰‌ریال
تفاوت قیمت سهم با حق تقدم ۵‌درصد یعنی حق تقدم از خود سهم ۵‌درصد ارزان‌تر است.
قیمت حق تقدم
۱۹۹۰۰‌ریال
سرمایه ما ۰۰۰,۰۰۰, ۱۰۰‌ریال
پیش‌بینی افزایش قیمت سهم طی دو ماه آینده که حق تقدم‌های استفاده نشده عرضه می‌شود حدود ۲۰‌درصد است.
باز نیمی از سرمایه را به خرید سهم اختصاص می‌دهیم.
تعداد سهم خریداری شده
۲۲۷۲ = ۰۰۰, ۲۲ ÷ ۰۰۰,۰۰۰, ۵۰
و نیمی دیگر را برای خرید حق تقدم:
تعداد حق تقدم خریداری شده
۲۵۱۲ = ۹۰۰, ۱۹ ÷ ۰۰۰,۰۰۰, ۵۰
قیمت سهم پس از دو ماه با فرض ۲۰‌درصد افزایش معادل ۴۰۰/۲۶‌ریال خواهد شد و قیمت حق‌تقدم استفاده نشده نیز با تفاوت ۵‌درصد و کسر ۱۰۰۰‌ریال ارزش اسمی معادل ۰۸۰/۲۴‌ریال خواهد شد.
فروش سهم توسط خودمان
۸۰۰, ۹۸۰, ۵۹ = ۴۰۰ ,۲۶ × ۲۷۲ ,۲
سود حاصل از معامله سهم
۸۰۰, ۹۸۰, ۹ = ۰۰۰, ۰۰۰, ۵۰ – ۸۰۰, ۹۸۰, ۵۹
فروش حق تقدم توسط شرکت
۹۶۰, ۴۸۸, ۶۰ = ۰۸۰ ,۲۴ × ۵۱۲ ,۲
سود حاصل از معامله حق تقدم
۹۶۰, ۴۸۸, ۱۰ = ۰۰۰, ۰۰۰, ۵۰ – ۹۶۰, ۴۸۸, ۶۰
با مقایسه دو مثال متوجه می‌شویم که سود حاصل از معامله سهم در هر دو حالت یکی است (حدود ۲۰‌درصد) و ارتباطی به فاصله قیمت سهم با ارزش اسمی سهم (۱۰۰۰‌ریال) ندارد، ولی در مورد حق تقدم‌ها نتایج به گونه دیگری رقم خورده است.
در مثال اول سود حاصل از معامله حق تقدم ۹۴۴ ,۲۴,۰۸۳‌ریال
ولی در مثال دوم ۱۰,۴۸۸,۹۶۰‌ریال است، در حالی که سرمایه ما یکسان و زمان انتظار و خواب سرمایه نیز یکی فرض شده بود.
در مثال اول در معامله حق تقدم و عدم استفاده از آنها حدود ۱۴۰‌درصد بیشتر از معامله خود سهم سود برده‌ایم. راز این موضوع در چیست؟ خیلی ساده است. راز این موضوع در عدم استفاده از حق تقدم نهفته است. اگر از حق تقدم‌های خریداری شده استفاده می‌کردیم مجبور می‌شدیم قسمتی از سرمایه خود را (قسمتی از ۵۰,۰۰۰,۰۰۰‌ریال) بابت بهای اسمی سهم بپردازیم، در این حالت فقط می‌توانستیم ۲۹۲۳۹ سهم خریداری کنیم و تنها تفاوت سود ما با خرید خود سهم به همان اختلاف ۵‌درصدی بر می‌گردد.
در حالی که با استفاده نکردن از حق تقدم ۱۰۰۰‌ریال‌های مازاد را برای خرید حق تقدم‌های بیشتر استفاده کردیم و توانستیم تعداد ۴۱۱۸۳ حق تقدم دیگر نیز اضافه کنیم و از روند افزایش ۲۰‌درصدی قیمت آنها نیز سود ببریم.
مازاد حق تقدم خریداری شده ۴۱۱۸۳ = ۲۹۲۳۹ – ۷۰۴۲۲
مثال‌های دیگری نیز با قیمت‌های مختلف سهم می‌توان ارائه کرد که در حوصله این مقاله نیست و خود مشتاقان و علاقه‌مندان می‌توانند با طرح حالت‌های مختلف و انجام محاسبات به نتایج متنوعی دست پیدا کنند.

در این استراتژی معاملاتی باید مزایا و معایب زیر را در نظر داشت:
– خرید حق تقدم‌ها به دید استفاده نشدن، از ریسک بالاتری نسبت به خرید خود سهم به دلیل عدم امکان معامله در مدت زمان پایان فرصت ۶۰روزه حق تقدم‌ها تا عرضه توسط شرکت برخوردار است.

آثار افزايش سرمايه بر ارزش‌گذاري سهام افزايش سرمايه افزايش سرمايه واطلاعاتي راجع به آن مراجع ناظر بر صحت اجراي افزايش سرمايه