افزايش سرمايه واطلاعاتي راجع به آن

افزايش سرمايه  عبارتي دو كلمه‌اي است كه هر جا فعالان بازار سهام آن را مي‌شنوند، گوش‌هايشان براي تعقيب خبر آن تيز مي‌شود؟ فرآيندي كه در پي آن شركت با جذب منابع جديد به شكل قوي‌تري در بازار سرمايه ظاهر مي‌شود و فعاليت‌هاي توسعه‌اي خود را پي مي‌گيرد.

[br]

اما افزايش سرمايه چيست؟

 چرا براي فعالان بازار سرمايه مهم است؟ اين فرآيند مالي با چه روش‌هايي انجام مي‌شود و جايگاه سهامداران در اين رخداد مهم مالي شركت‌هاي بورسي چيست؟ در نهايت اين سوال طلايي مطرح مي‌شود كه بايد سهامي را كه افزايش سرمايه دارد، خريد يا فروخت؟ اينها پرسش‌هاي متداول فعالان بازار سرمايه درخصوص افزايش سرمايه‌هاست.
در گزارش پيش‌رو يك حسابدار رسمي به همراه سه كارشناس ديگر بازار سرمايه به بررسي و موشكافي اين پرسش‌ها پرداخته‌اند.

بر اين اساس، اگر به پاسخ اين سوالات و موضوع افزايش سرمايه و كاركردهاي آن و همچنين نحوه انجام افزايش سرمايه‌ در ايران و ديگر كشورهاي جهان آشنا نيستيد، توصيه مي‌شوداين گزارش جذاب را بخوانيد:

هفت‌خوان افزايش سرمايه

معاون مالي سرمايه‌گذاري ملي ايران درخصوص شرايط كنوني انجام افزايش سرمايه‌ها گفت: در شرايط فعلي در يك شركت بورسي از زمان تصميم‌گيري براي تامين منابع از طريق افزايش سرمايه تا زمان امكان استفاده از اين منابع كه پس از ثبت افزايش سرمايه است، حدود 8 تا 9 ماه زمان مورد نياز است. اين در شرايطي است كه عمده شركت‌ها اعلاميه پذيره‌نويسي را به دليل نپذيرفتن email و sms به عنوان ملاك اطلاع‌رساني، از طريق ارسال نامه يا پست سفارشي به سهامداران اعلام مي‌كنند كه محدوديت‌هايي دارد، زيرا آدرس‌ سهامداران به صورت كامل در دسترس امور سهام شركت‌ها قرار ندارد. به اين معضل نحوه قيمت‌گذاري حق‌تقدم در بورس، غليظ و رقيق شدن سهام در زمان‌هايي كه تقدم‌ها در بازار قابل خريد و فروش نيستند، افت و خيزهاي فراوان ناشي از عرضه ناگهاني سهام در بازار خصوصا اگر افزايش سرمايه‌ها از 100 درصد بالاتر باشد را هم بايد اضافه كرد.

ويدا بيگدلي افزود: از سوي ديگر، وجوه حق تقدم‌هاي استفاده نشده سهامداران تقريبا يك سال بعد از شركت‌ها آزاد مي‌شود كه با نرخ سود اوراق مشاركت، كاهش 17 درصدي ارزش سرمايه را به همراه خواهد داشت. اين معضل زماني تكامل پيدا مي‌كند كه فرآيند افزايش سرمايه با زمان مجمع عادي سالانه نيز تلاقي كند و در آن زمان تكليف سود سهام تقدم‌ها كه مورد خريد و فروش هم قرار گرفته، به ابهامات اضافه خواهد شد. اين در حالي است كه مديران بايد در زمان شروع افزايش سرمايه تمامي اين چالش‌هاي آينده را پيش‌بيني كنند.

وي تاكيد كرد: به اين ترتيب مشاركت در فرآيند طولاني افزايش سرمايه براي سهامداران كوتاه‌مدت و ميان‌مدت مناسب نيست؛ ولي براي سهامداران بلند مدت به شرط آنكه موجب افزايش توليد و به تبع آن افزايش فروش، كاهش هزينه‌ها و در نهايت افزايش بازدهي و سود‌آوري شركت ‌شود، رويدادي مساعد تلقي مي‌شود.

بيگدلي در توضيح صرف سهام گفت: افزايش سرمايه از طريق صرف سهام در واقع فروش حق‌‌تقدم‌ها به قيمت بالاتر از قيمت اسمي به سهامداران داراي تقدم يا به غير است كه وجوه حاصل از آن در اختيار سهامداران قبلي قرار مي‌گيرد. در اجراي صرف سهام، تنها هوشيار بودن بازار كه تعيين قيمت سهام را انجام خواهد داد، موجب مي‌شود كه منافع سهامداران جديد و قديمي حفظ شود.

به اعتقاد وي تبصره ذيل ماده 167 قانون تجارت در خصوص صرف سهام شرايط بسيار خاصي را به مديران براي سلب حق‌تقدم از ساير سهامداران اعلام كرده كه مهم‌ترين آن عبارت است از توجيه واگذاري اين سهام به يك يا گروهي از سهامداران كه بتوانند در جريان ايجاد درآمدهاي جديد به شركت تاثير‌گذار باشند. بيگدلي تصريح كرد: اين موضوع با فروش صرف سهام در بورس و آن هم بصورت عام با صراحت اين ماده قانوني در تضاد كامل است. افزون بر آن تعيين قيمت سهم توسط مديران و تاييد آن توسط بازرس از نكاتي است كه ناخواسته مديران را از خط قرمزهاي آنان كه تعيين قيمت خريد و فروش سهام است، عبور مي‌دهد كه در نوع خود قابل تامل و نيازمند بازبيني جدي است.

بيگدلي درخصوص تفاوت افزايش سرمايه در داخل و خارج از كشور، گفت: در كشورهاي خارجي حق تقدم براي سهامداران وجود ندارد و از طريق شكستن دائمي قيمت سهام افزايش سرمايه‌ها انجام مي‌شود. در آنجا شركت‌هاي تامين سرمايه نقش اساسي دارند كه تضمين خريد اين سهام را قبل از انجام افزايش سرمايه به صورت ضامن (Underwriter) به عهده مي‌گيرند كه اگر بازار كارا و هوشمند باشد، تغييري در حقوق و منافع سهامداران ايجاد نمي‌شود.

اين كارشناس بازار سرمايه به افزايش سرمايه‌هاي مكرر در برخي شركت‌ها اشاره كرد و اظهار داشت: اين موضوع به چند بخش تقسيم مي‌شود، يك بخش شركت‌هايي كه قبل از انجام افزايش سرمايه طرح‌هاي توسعه‌ را بدون اخذ مجوز از مجمع عمومي انجام داده‌اند و ناچارند براي اين موضوع افزايش سرمايه دهند. دوم شركت‌هايي كه پروژه‌ها يا سرمايه‌گذاري‌هاي خود را مي‌فروشند و به دليل مابه‌التفاوت قيمت روز با قيمت دفتري (قيمت تاريخي) سود حاصل از فروش سرمايه‌گذاري شناسايي ‌مي‌كنند و دوباره با منابع آن سرمايه‌گذاري مي‌كنند. اين سود در مجامع عمومي قابل تقسيم است و لزوم حفظ آن در شركت، هيات مديره را ناچار مي‌كند كه به افزايش سرمايه از محل سود انباشته متوسل شود.

بيگدلي در پاسخ به اين سوال كه ضمانت اجرايي صرف منابع حاصل از افزايش سرمايه در طرح از پيش تعيين شده چيست؟ گفت: اين مساله البته در نهايت به تعهد مديران بستگي دارد اما نظارت و پيگيري سهامداران هم مي‌تواند به نوعي تضمين‌كننده اين موضوع باشد. علاوه بر اين، در بورس‌هاي نوظهور نقش نظارتي سازمان‌هاي بورس در اين موضوع براي حمايت از سهامداران اقليت قابل توجه است.

معاون مالي سرمايه‌گذاري ملي ايران در رابطه با تغيير P/E شركت‌ها پس از افزايش سرمايه گفت: اين موضوع بستگي به اين دارد كه مديران از منابع جديد تا چه ميزان استفاده بهينه كنند. همان طور كه گفته شد، اگر مديران بتوانند با افزايش ظرفيت و توليد بهينه و كاهش هزينه‌ها، سودآوري شركت را بيشتر از نرخ بهره موجود در بازار تامين كنند، نسبت قيمت بر درآمد سهم با افزايش مواجه مي‌شود.

آثار افزايش سرمايه بر ارزش‌گذاري سهام

يك كارشناس بازار سرمايه رويكردهاي مختلف شركت‌ها در انجام افزايش سرمايه را مورد توجه قرار داد و گفت: برخي شركت‌ها به واسطه نداشتن توانايي در پرداخت سود نقدي و تركيب نامناسب دارايي‌ها و بدهي‌ها (ساختار ترازنامه) به اجراي افزايش سرمايه‌هاي مكرر روي آورده‌اند كه تنها باعث رقيق شدن سهم در بازار و نزديك شدن قيمت سهم به ارزش اسمي شده كه نمونه آن در مورد سهام خودرويي صادق است.

شروين شهرياري افزود: همچنين برخي شركت‌ها با طرح‌هاي توجيهي مناسب اقدام به اخذ مصوبه افزايش سرمايه كرده‌اند، ولي پس از گذشت زمان، مشخص شده كه منابع ايجاد شده در راستاي طرح توجيهي اصلي صرف نشده است.

وي مساله P/E را در افزايش سرمايه مورد اشاره قرار داد و گفت: اجراي افزايش سرمايه قاعدتا مستلزم رشد P/E سهم است؛ به عنوان مثال سهمي با قيمت 300 تومان را در نظر بگيريد كه سود خالص هر سهم را 50 تومان به بازار اعلام كرده است (P/E=6). پس از اجراي افزايش سرمايه 100 درصدي از آنجا كه اين اقدام تاثير فوري در رشد سودآوري شركت ندارد، از لحاظ تئوريك سود خالص خود را 25تومان به ازاي هر سهم (با سرمايه دو برابر) به بازار اعلام خواهد كرد.

در چنين حالتي اگر سهم با P/E قبلي (6) بازگشايي شود، قيمت آن 150 تومان و حق تقدم آن نيز 50 تومان قيمت خواهد داشت، بنابراين كل دارايي سهامداري كه در افزايش سرمايه شركت كرده از 300 تومان به 200 تومان در هر سهم كاهش مي‌يابد. اين در حالي است كه براي برقراري توازن بين دارايي‌هاي سهامدار قبل و بعد از افزايش سرمايه، اين سهم بايد در حقيقت به قيمت 200 تومان بازگشايي شود (P/E=8).

شهرياري خاطرنشان كرد: در شرايط ركودي بازار سرمايه اغلب سناريوي اول تحقق مي‌يابد، يعني بازار پس از اجراي افزايش سرمايه دليلي بر رشد فوري P/E نمي‌يابد و به همين جهت در صورتي كه بازگشايي نماد با تعديل مثبت EPS از سوي شركت همراه نشود، معمولا سهامداران در كوتاه مدت در فرآيند افزايش سرمايه متضرر مي‌شوند. به همين جهت برخي سرمايه‌گذاران ترجيح مي‌دهند تا قبل از برگزاري مجمع فوق‌العاده، سهام خود را در بازار به فروش برسانند تا بعد از انجام مراحل افزايش سرمايه سهم را مجددا خريداري كنند.

سهامداران به مساله «زمان» توجه ويژه داشته باشند

اين تحليلگر بازار سرمايه تصريح كرد: علاوه بر اين موارد، در شرايطي كه بازار با ريسك‌هاي سيستماتيك (نظير مسائل سياسي، ناپايداري نرخ‌هاي جهاني فلزات و…) مواجه است، ديد معامله‌گران معمولا به سمت سرمايه‌گذاري كوتاه‌مدت سوق مي‌يابد. با چنين ديدگاهي مساله «زمان» اهميت زيادي مي‌يابد زيرا در فرآيند افزايش سرمايه نماد معاملاتي شركت چند هفته جهت برگزاري مجمع و تشريفات قانوني متوقف مي‌شود. اين رويه با توجه به ريسك‌هاي سيستماتيك، عاملي ناخوشايند براي سرمايه‌گذاران كوتاه مدت تلقي مي‌شود، زيرا كه مشخص نيست نماد سهم بعدا در چه بازاري باز شود.

بدين ترتيب اين گروه از سرمايه‌گذاران ترجيح مي‌دهند كه با احتراز از قرار گرفتن در معرض ريسك، در فرآيند زمان بر افزايش سرمايه وارد نشوند و همين مساله موجب افزايش فشار عرضه بر نماد ياد شده قبل از اجراي افزايش سرمايه مي‌شود. شهرياري خاطرنشان كرد: در اين ميان شركت‌هايي كه مي‌توانند بلاواسطه و به سرعت منابع جديد را در چرخه فعاليت خود وارد كنند (نظير شركت‌هاي سرمايه‌گذاري، بانك‌ها، ليزينگ‌ها و…) از مزيت بيشتري برخوردارند.

شركت‌هاي توليدي نيز بايد بتوانند در يك دوره زماني مشخص آثار ورود اين منابع جديد را در صورت‌هاي مالي خود نشان دهند. وي تصريح كرد: به عنوان يك معيار پيشنهادي از نظر من، شركت‌هاي توليدي بايد بتوانند در اولين سال پس از اجراي افزايش سرمايه، معادل ورود منابع جديد (مبلغ افزايش سرمايه)، بر درآمد حاصل از فروش شركت بيفزايند و اين معياري حداقل براي ارزيابي كارآيي مديريت در راستاي استفاده از منابع جديد است.

شهرياري در پايان تاكيد كرد: ‌به طور كلي تصميم به افزايش سرمايه، اقدامي مطلوب در راستاي تامين منافع آتي سهامداران است؛ زيرا افزايش سرمايه بيشتر در راستاي يك طرح توجيهي خاص كه به بهبود وضعيت يا رشد توليد و سودآوري شركت مي‌انجامد، اجرا مي‌شود. اين اقدام از آنجا كه افق رشد آينده را براي شركت تصوير مي‌كند، معمولا استقبال سرمايه‌گذاران و رشد P/E سهم را در پي دارد.

مراجع ناظر بر صحت اجراي افزايش سرمايه

يك حسابدار رسمي در پاسخ به اينكه چرا برخي شركت‌ها به علت نداشتن توان پرداخت سود نقدي و تركيب نامناسب دارايي‌ها و بدهي‌ها، اقدام به افزايش سرمايه‌هاي مكرر مي‌كنند، گفت: مشكل نقدينگي شركت‌ها موجب مي‌شود كه آنها نتوانند سود سهام مصوب را ظرف 8 ماه به طور نقد پرداخت كنند. از طرف ديگر سهام اين شركت‌ها در بيشتر موارد متعلق به تعداد محدودي شركت‌هاي بزرگ يا شبه‌دولتي و تعداد كمي از سهامداران جزء است.

در اين شرايط تنها راهكار اصلاح ترازنامه، اجراي افزايش سرمايه از محل مطالبات است، ضمن اينكه سهامدار نيز با دريافت سهام جديد مي‌تواند آن را در بازار بفروشد و اگر شرايط قيمت سهم بعد از افزايش سرمايه مناسب باشد، سودي عايد مي‌شود. دكتر عباس هشي خاطرنشان كرد: استفاده از منابع افزايش سرمايه بايد در همان پروژه‌هايي كه در گزارش توجيهي مورد تصويب مجمع درج شده صورت گيرد. هرگونه عدم رعايت مفاد مصوبه را بازرسي قانوني بايد به اولين مجمع اطلاع دهد و گزارش بازرس براي بورس نيز در اين باره ارسال مي‌شود.

وي درخصوص تفاوت افزايش سرمايه در داخل و خارج كشور تصريح كرد: افزايش سرمايه و عرضه سهام به عموم با هدف تامين نقدينگي براي شركت است و در اكثر كشورهاي جهان كليه سهم به قيمت روز به عموم فروخته مي‌شود و كل مبلغ دريافتي در نقدينگي شركت به كار گرفته مي‌شود. ثبت حسابداري آن هم به اين شكل است كه مبلغ اسمي در حساب سرمايه و صرف سهام در حساب اندوخته ثبت مي‌شود.

افزايش سرمايه به تنهايي خبر خوبي نيست

در همين حال يك كارشناس بازار سرمايه بررسي صحت اطلاعات را مهم‌ترين موضوع براي مشاركت سهامداران در افزايش سرمايه عنوان كرد. بهروز زارع افزود: وجود افزايش سرمايه در برنامه آينده شركت به تنهايي نمي‌تواند خبر مثبتي تلقي شود و آينده سودآوري براي سهامداران به همراه داشته باشد؛ بلكه سهامداران بايد با بررسي تمامي جوانب و دلايل افزايش سرمايه در اين خصوص نتيجه‌گيري كنند. اين در حالي است كه اغلب سهامداران بدون توجه به دليل افزايش سرمايه اين موضوع را به عنوان يك فاكتور مثبت در تحليل خود ارزيابي مي‌كنند.

مديرعامل تامين سرمايه سپهر خاطرنشان كرد: برخي شركت‌ها نظير بيمه‌ها، الزام قانوني براي افزايش سرمايه دارند تا توان عملياتي خود را افزايش دهند. از سوي ديگر، برخي شركت‌ها به دليل افزايش بهاي نهاده‌هاي توليد نيازمند روشي براي جبران افزايش هزينه‌هاي در گردش خود هستند. به اين ترتيب افزايش سرمايه در اين دسته از شركت‌ها به معني افزايش سودآوري و بهبود وضعيت نيست و آنها براي تداوم فعاليت خود مجبور به افزايش سرمايه هستند.

وي با اشاره به اجراي طرح‌هاي توسعه‌‌اي در شركت‌ها گفت: برخي شركت‌ها براي تكميل پروژه‌هاي خود اقدام به افزايش سرمايه مي‌كنند؛ اما در اين شرايط سرمايه‌گذار بايد اثرات اين طرح‌ها را برآورد كند. به طور مثال، شركت‌هاي سيماني در سال‌هاي گذشته براي افزايش ظرفيت توليد، پروژه‌هاي سنگيني اجرا كردند اما خود اين طرح‌ها و صرفه اقتصادي ضعيف آن در حال حاضر به اساسي‌ترين مشكل گروه سيماني تبديل شده است.

زارع در پاسخ به اينكه تاثيرات افزايش سرمايه در چه شركت‌هايي سريع‌تر به نتيجه مي‌رسد؟ گفت: در اين مورد بايد عملكرد گذشته شركت‌ها را مطالعه كرد. براي اينكه سرمايه‌گذار، رشد يك شركت را تشخيص دهد بايد روند 5 ساله شركت را مورد بررسي قرار داده و با گروه مقايسه كند. اگر نرخ رشد توليد بالاتر از حد متوسط صنعت قرار گيرد، مي‌توان انتظار داشت افزايش سرمايه در روند سودآوري آينده سهم موثر باشد.

سهامداران؛ اصلي‌ترين ناظران افزايش سرمايه‌ها

وي در پاسخ به دلايل انجام افزايش سرمايه به قيمت اسمي در بورس تهران گفت: در برخي كشورها به خصوص اقتصادهاي نوظهور و نوپا افزايش سرمايه با قيمت روز سهام صورت مي‌گيرد. هرچند رغبت همگاني براي استفاده از افزايش سرمايه به قيمت اسمي است، اما برخي كشورها نيز از هر دو روش استفاده مي‌كنند. در كشور ما نيز مكانيزم استفاده از انجام افزايش سرمايه به قيمت روز وجود دارد، اما پيچيدگي‌هاي عملياتي قوانين و آثار مالياتي موجب مي‌شود كه اكثريت از روش اسمي براي انجام افزايش سرمايه استفاده كنند.

از نظر زارع استفاده از بهاي روز سهام در افزايش سرمايه مانع از رقيق شدن قيمت سهام، جذب منابع بيشتر در شركت و جلوگيري از لطمه خوردن سهم پس از افزايش سرمايه مي‌شود. اين در حالي است كه تغيير مقررات براي استفاده از اين روش كار چندان پيچيده‌اي نيست و با اصلاح قانون ماليات‌ها مي‌توان آن را اجرايي كرد.

وي درخصوص اينكه برخي شركت‌ها به دليل عدم توانايي پرداخت سود نقدي، اقدام به افزايش سرمايه مي‌كنند، گفت: ساختار اقتصادي ما دولتي است و مطابق استانداردهاي حسابداري شركت‌ها بدون تقسيم سود نمي‌توانند در صورت‌هاي خود سودي شناسايي كنند. همين موضوع باعث شده در شركت‌هاي سرمايه‌پذير با وجود عدم توان نقدي، سود قابل ملاحظه‌اي تقسيم شود يا اينكه به افزايش سرمايه تبديل شود كه معضلات زيادي را براي شركت‌ها به همراه داشته است.

مديرعامل تامين سرمايه سپهر در پاسخ به اينكه سهامداران چگونه بر اجراي افزايش سرمايه نظارت مي‌كنند، گفت: نظارت سازمان دو بخش اوليه و ثانويه دارد. نظارت اوليه در حد اين است كه رعايت قوانين و مقررات و شفافيت اطلاعات صورت گيرد، اما توجيه اقتصادي مشاركت در افزايش سرمايه فقط به سهامداران مربوط است. سازمان بورس در دوره‌هاي 6 ماهه از نحوه اجراي طرح‌هاي شركت‌ها گزارش مي‌گيرد تا محل صرف منابع مشخص شود.

البته بايد توجه داشت كه سازمان بورس در مقام مرجع قانوني قرار ندارد و اين اطلاعات را صرفا به منظور شفاف‌سازي منتشر مي‌كند و در حقيقت اين سهامداران هستند كه بايد با تعقيب دقيق روند طرح‌هاي شركت از سرمايه خود صيانت كنند. بر اين اساس سهامداران جز مي‌توانند در صورت مشاهده تخلف به سازمان بورس شكايت كنند، به اين عنوان كه شركت اطلاعات خلاف واقع داده و از اين طريق با مكانيزم قضايي با هيات مديره برخورد مي‌شود.

زارع درخصوص تاثير افزايش سرمايه بر P/E سهام گفت: اين موارد و نحوه قيمت‌گذاري سهام در هنگام بازگشايي نماد با توجه به شرايط مختلف شركت و صنعت به نحو متفاوتي تعيين مي‌شود. به اين ترتيب مي‌توان گفت هيچ نسخه كلي براي رفتار سهم پس از افزايش سرمايه وجود ندارد و شايد با حمايت يا عدم سهامدار عمده، پس از افزايش سرمايه P/E بسيار متفاوت‌تر از قبل از اجراي افزايش سرمايه رقم بخورد.

در مجموع مي‌توان گفت كارشناسان بر چندوجهي بودن مساله افزايش سرمايه در سخنان خود تاكيد دارند و مطلوبيت اجراي اين تصميم براي سهامداران را به جزئيات طرح‌هاي توسعه شركت‌ها و ماهيت صنعت سرمايه‌پذير منوط مي‌دانند.

مزایای افزایش سرمایه:

۱) از كاهش ارزش شركت جلوگيري مي‌كند.

۲) درصد مالكيت فعلي را براي سهامداران كنوني حفظ مي نمايد.

اگر سهامدار كنوني نخواهد سهام عادي جديد را بخرد مي تواند حق تقدم خود را به كسي كه خواهان خريد سهام مزبور است بفروشد.

دراينجاچندسؤال مطرح مي شود:

الف) ارزش حق تقدم خريدچگونه محاسبه مي شود؟

ب) برگ حق تقدم خريد چه اثري بر قيمت سهام كنوني دارد؟

ج) هر سهامدار بايد چند سهم داشته باشد تا بتواند يك سهم عادي جديد را بخرد؟

د) آيا افزايش سرمايه از طريق عرصه حق تقدم خريد خود بخود باعث افزايش ثروت سهامدار مي شود؟

سرمايه مورد نياز به مبلغ x ريال مي باشد و شركت مي‌خواهد هر سهم جديد را به قيمت اسمي به فروش برساند.(قيمت پذيره نويسي)

تعداد سهام جديد كه بابت ……  X ريال لازم است انتشار داده شود بدين طريق بدست مي‌آيد:

[br]

                                             X

                               تعداد سهم جديد  =  ——————–       (1)

                                             قيمت پذيره نويسي

[br]

مرحله بعدي پاسخ به اين مسأله است كه ما بايد چند سهم داشته باشيم تابتوانيم يك سهم جديدبخريم.

براي اين كار تعداد سهامي كه قبلا” در دست سهامداران بوده را بر تعداد سهام جديد كه از فرمول (1) بدست آورديم تقسيم مي‌كنيم:

[br]

                                                                                                              تعداد سهام موجود

                               تعداد برگ حق تقدم مورد نياز براي خريد يك سهم جديد  =   ————————-

                                                                                                               تعدادسهام جديد

[br]

مثال: شركت سرمايه‌گذاري صنعت بيمه در نظر دارد مبلغ 10ميليارد ريال از طريق انتشار سهام عادي جديد افزايش سرمايه دهد و اينكار را با عرضه حق تقدم خريد انجام مي دهد.

سرمايه‌ كنوني اين شركت 30ميليارد ريال و تعداد سهام فعلي هم 30ميليون سهم است. شركت در نظر دارد سهام جديد را به قيمت اسمي (1000ريال)به فروش برساند:

[br]

                                                 0۰۰/000/000/10                سرمايه موردنيازجديد

                                                             000/000/10=  ————————– = ——————-   =  تعدادسهام جديد

                                                         1000                           قيمت پذيره نويسي

[br]

                     000/000/30       تعدادسهام موجود

                                                                          3= —————- = ——————— = تعداد برگ حق تقدم مورد نيازبراي خريد يك سهم جديد

                      000/000/10        تعدادسهام جديد

[br]

بنابراين شركت بايد 10ميليون سهم جديد انتشار دهد و دارنده 3 سهم اين شركت مي تواند يك سهم جديد را بخرد بنابر اين يك سهامدار بايد در حال حاضر 3 سهم داشته باشد تا بتواند با پرداخت 1000ريال يك سهم جديد بخرد.

اگر قيمت سهام قبل از افزايش سرمايه شركت 2700ريال بوده باشدارزش كل شركت عبارتست از:

000/000/000/81=2700 ×000/000/30= قيمت بازار × تعدادسهام موجود = ارزش كل شركت

بنابراين ارزش كل شركت قبل ازافزايش معادل81 ميلياردريال مي‌باشد.

 اگر فرض كنيم كه با افزايش سرمايه، معادل مبلغ سرمايه افزايش يافته به ارزش كل شركت اضافه شود ارزش بازار سهام جديد بدين صورت محاسبه مي شود:

         مبلغ افزايش سرمايه + ارزش كل فعلي

  ———————————- = ارزش بازار سهام جديد

        تعداد سهام جديد + تعداد سهام موجود

                                 91ميليارد ريال                000/000/000/10+000/000/000/81

    2275   = ——————    =  —————————— = ارزش بازارسهام جديد

                                  40 ميليون سهم                 000/000/10+ 000/000/30

   انتظار مي رود پس از افزايش سرمايه قيمت بازارهرسهم ازمبلغ 2700ريال به مبلغ 2275ريال كاهش يابد.

سؤالي كه مطرح مي شود آيا سهامدار قبلي با اين كاهش قيمت متضرر مي‌شود؟ پاسخ منفي است.

سهامداري كه قبلا” 3 سهم داشته و قيمت بازار 2700ريال بوده داراي ثروتي معادل 8100=2700×3 بوده است پس ازافزايش سرمايه به ازاي هر3سهم كه دارد مي تواند يك سهم جديد را به مبلغ 1000ريال بخرد و مالك 4سهم شود كه ارزش بازار آن هركدام 2275ريال مي باشد.

 حال ثروت وي برابر است با:     ريال 9100 = 2275 × 4

اگر1000ريال راكه بابت سهم جديدپرداخته ازمبلغ ارزش بازارجديدكم كنيم متوجه مي‌شويم كه ثروت وي تغييري نيافته است:

     8100= 1000 – 9100

 و با ثروت وي قبل ازافزايش سرمايه شركت برابراست.

چون به ازاي هرسهم موجود يك برگ حق تقدم خريد داده مي‌شود ارزش هر برگ حق تقدم بدين طريق محاسبه مي شود:

                               قيمت پذيره نويسي – قيمت بازارسهم

     —————————————— = ارزش هر برگ حق تقدم  خريد

               1+ تعدادبرگ حق تقدم  مورد نياز براي يك سهم جديد

                                          1000- 2700

      ريال     425  =  ———————   =    ارزش هربرگ حق تقدم خريد

                                                  1+ 3

درصورتي كه سهامدارفعلي نخواهدازحق تقدم خود استفاده نمايد و سهام جديد را بخرد مي‌تواند اين حق تقدم را در بازار به فروش رساند.

بنابراين دارنده  3 سهم كه ارزش بازار هر سهم وي 2700 ريال است پس ازافزايش سرمايه مالك 3سهم به اضافه 3 برگ حق تقدم خريد مي باشد كه ارزش هريك برابر 425 ريال است.

بنابراين ثروت وي برابراست با3 سهم كه ارزش بازارهركدام 2275ريال و3 برگ حق تقدم خريدكه ارزش هركدام 425ريال مي باشد كل ثروت اين شخص برابر است با:

 8100= (425×3) + (2275×3) = كل ثروت

نكته جالب توجه اينجاست كه بازهم ثروت وي همان 8100 ريال قبلي است و در واقع چيزي به ثروت افزوده ويا كاسته نمي شود.

این مقاله برای مطالعه سرمایه‌گذاران غیرحرفه‌ای تهیه شده و مطلب جدیدی برای سرمایه‌گذاران و فعالان حرفه‌ای بازار بورس ندارد.

در روند افزایشی قیمت‌ها در بازار سرمایه خرید حق تقدم سهم بهتر است یا خرید خود سهم؟
حق تقدم خرید سهم از افزایش سرمایه حاصل می‌شود. اشخاصی که در تاریخ مجمع عمومی فوق‌‌العاده یک شرکت که به منظور تصویب افزایش سرمایه تشکیل شده سهامدار باشند، به نسبت سهم خود حق تقدم خرید سهام ناشی از افزایش سرمایه را دارند و به ازای هر حق تقدم تعلق‌ گرفته باید مبلغ اسمی سهم را (در مورد شرکت‌های بورسی 1000‌ریال) به حساب خاصی که بدین منظور تدارک دیده شده است، واریز کنند. طبق مفاد لایحه اصلاحی قانون تجارت مهلت پذیره‌نویسی حق تقدم‌ها حداقل 60 روز است که تحت شرایطی به مدت 30 روز دیگر قابل تمدید است. در مورد شرکت‌های پذیرفته شده در بورس حق تقدم‌ها در دوره پذیره‌نویسی قابل معامله مکرر هستند.
حال با چند مثال تحلیلی و با یک مفروضات ثابت می‌خواهیم نتیجه بگیریم در صورتی که مفروضات و پیش‌بینی‌های ما به حقیقت بپیوندد. خرید حق تقدم سوددهی بیشتری دارد یا خرید خود سهم ؟
مثال 1:
قیمت سهم 1800‌ریال
تفاوت قیمت سهم باحق تقدم(بعلاوه 100 تومانی که باید برای آن واریز شود) 5‌درصد؛ یعنی حق تقدم از خود سهم 5‌درصد ارزانتر است.
قیمت حق تقدم 710‌ریال + 1000‌ریال ارزش اسمی در صورتی‌که بخواهیم از حق تقدم استفاده کنیم سرمایه ما 100,000,000‌ریال
پیش‌بینی می‌شود روند قیمت سهم مورد نظر در آینده افزایشی باشد و تفاوت 5‌درصد بین قیمت خود سهم و حق تقدم در آینده نیز حفظ شود.
حال به پایان دوره 60 روزه پذیره‌نویسی حق تقدم‌ها نزدیک می‌شویم و شرکت نیز قصد تمدید مهلت پذیره‌نویسی را ندارد. تصمیم می‌گیریم نیمی از سرمایه خود را برای خرید حق تقدم و نیمی دیگر را برای خود سهم تخصیص دهیم. (برای سهولت در محاسبات کارمزد خرید و فروش کارگزار بورس نادیده‌گرفته است)

تعداد سهم خریداری شده
27777 = 1800 ÷ 000,000, 50

تعداد حق تقدم‌های خریداری شده
70422 = 710 ÷ 000,000, 50

از این تعداد حق تقدم در مهلت قانونی استفاده نمی‌کنیم. یعنی 1000‌ریال بهای اسمی هر سهم را به تعداد حق تقدم‌های خریداری شده به حساب شرکت واریز نمی‌کنیم. بنابراین شرکت پس از طی مراحل قانونی و کسب مجوز از بورس و اداره ثبت شرکت‌ها نسبت به عرضه حق تقدم‌های استفاده نشده اقدام می‌کند. فرآیند پایان مهلت تا شروع پذیره‌نویسی از حق تقدم‌های استفاده نشده نیز حدود 2 ماه طول می‌کشد در این فرصت دو ماهه همانطوری که پیش‌بینی کرده بودیم روند افزایشی قیمت بهبود یافته و قیمت خود سهم حدود 20‌درصد رشد می‌کند و به 2160‌ریال می‌رسد.با فرض قبلی که قیمت حق‌تقدم‌ها 5‌درصد کمتر از قیمت خود سهم است قیمت حق‌تقدم‌ها نیز به 1052‌ریال می‌رسد حال سهم‌ها را خودمان می‌فروشیم و حق تقدم‌ها را شرکت می‌فروشد.
حاصل از فروش سهم
320, 998, 59 = 2160× 27777
سود حاصل از معامله سهم
320, 998, 9 =000,000, 50 – 320, 998, 59
حاصل از فروش حق تقدم استفاده نشده
944, 083, 74 = 1052 × 70422
سود حاصل از معامله حق تقدم
944, 083, 24 = 000,000, 50 – 944, 083, 74
بنابراین مشاهده می‌شود در شرایطی که قیمت خود سهم اختلاف زیادی با بهای اسمی سهم (1000‌ریال) نداشته باشد و برآورد ما از روند قیمت سهم در آینده افزایشی باشد، بازدهی خرید حق تقدم و عدم استفاده آن خیلی بیشتر از خرید خود سهم است. البته خطر محبوس شدن سرمایه ما روی حق تقدم‌ها را نیز نباید نادیده‌گرفت. سهمی را که خریدیم هر لحظه می‌توانیم تبدیل به وجه نقد کنیم ولی وجوه حاصل از فروش حق تقدم‌های استفاده نشده پس از طی مراحل قانونی توسط شرکت به ما پرداخت خواهد شد.
موضوع را با یک مثال فرضی دیگر در حالتی پیگیری می‌کنیم که قیمت سهم چندین برابر ارزش اسمی (1000‌ریال) است. حال ببینیم به چه نتایجی دست پیدا می‌کنیم.
مثال 2:
قیمت سهم
22000‌ریال
تفاوت قیمت سهم با حق تقدم 5‌درصد یعنی حق تقدم از خود سهم 5‌درصد ارزان‌تر است.
قیمت حق تقدم
19900‌ریال
سرمایه ما 000,000, 100‌ریال
پیش‌بینی افزایش قیمت سهم طی دو ماه آینده که حق تقدم‌های استفاده نشده عرضه می‌شود حدود 20‌درصد است.
باز نیمی از سرمایه را به خرید سهم اختصاص می‌دهیم.
تعداد سهم خریداری شده
2272 = 000, 22 ÷ 000,000, 50
و نیمی دیگر را برای خرید حق تقدم:
تعداد حق تقدم خریداری شده
2512 = 900, 19 ÷ 000,000, 50
قیمت سهم پس از دو ماه با فرض 20‌درصد افزایش معادل 400/26‌ریال خواهد شد و قیمت حق‌تقدم استفاده نشده نیز با تفاوت 5‌درصد و کسر 1000‌ریال ارزش اسمی معادل 080/24‌ریال خواهد شد.
فروش سهم توسط خودمان
800, 980, 59 = 400 ,26 × 272 ,2
سود حاصل از معامله سهم
800, 980, 9 = 000, 000, 50 – 800, 980, 59
فروش حق تقدم توسط شرکت
960, 488, 60 = 080 ,24 × 512 ,2
سود حاصل از معامله حق تقدم
960, 488, 10 = 000, 000, 50 – 960, 488, 60
با مقایسه دو مثال متوجه می‌شویم که سود حاصل از معامله سهم در هر دو حالت یکی است (حدود 20‌درصد) و ارتباطی به فاصله قیمت سهم با ارزش اسمی سهم (1000‌ریال) ندارد، ولی در مورد حق تقدم‌ها نتایج به گونه دیگری رقم خورده است.
در مثال اول سود حاصل از معامله حق تقدم 944 ,24,083‌ریال
ولی در مثال دوم 10,488,960‌ریال است، در حالی که سرمایه ما یکسان و زمان انتظار و خواب سرمایه نیز یکی فرض شده بود.
در مثال اول در معامله حق تقدم و عدم استفاده از آنها حدود 140‌درصد بیشتر از معامله خود سهم سود برده‌ایم. راز این موضوع در چیست؟ خیلی ساده است. راز این موضوع در عدم استفاده از حق تقدم نهفته است. اگر از حق تقدم‌های خریداری شده استفاده می‌کردیم مجبور می‌شدیم قسمتی از سرمایه خود را (قسمتی از 50,000,000‌ریال) بابت بهای اسمی سهم بپردازیم، در این حالت فقط می‌توانستیم 29239 سهم خریداری کنیم و تنها تفاوت سود ما با خرید خود سهم به همان اختلاف 5‌درصدی بر می‌گردد.
در حالی که با استفاده نکردن از حق تقدم 1000‌ریال‌های مازاد را برای خرید حق تقدم‌های بیشتر استفاده کردیم و توانستیم تعداد 41183 حق تقدم دیگر نیز اضافه کنیم و از روند افزایش 20‌درصدی قیمت آنها نیز سود ببریم.
مازاد حق تقدم خریداری شده  41183 = 29239 – 70422
مثال‌های دیگری نیز با قیمت‌های مختلف سهم می‌توان ارائه کرد که در حوصله این مقاله نیست و خود مشتاقان و علاقه‌مندان می‌توانند با طرح حالت‌های مختلف و انجام محاسبات به نتایج متنوعی دست پیدا کنند.

در این استراتژی معاملاتی باید مزایا و معایب زیر را در نظر داشت:
–  خرید حق  تقدم‌ها به دید استفاده نشدن، از ریسک بالاتری نسبت به خرید خود سهم به دلیل عدم امکان معامله در مدت زمان پایان فرصت 60روزه حق تقدم‌ها تا عرضه توسط شرکت برخوردار است.

[br] [br]