تاثير افزايش نرخ‌ها در بورس تهران

آنچه كه تغيير كرده است قدرت سودآوري شركت‌ها تحت تاثير افزايش قيمت فروش محصولات متعاقب نوسان نرخ ارز است، نه لزوما توان توليد و فروش

.

«افزايش نرخ خودرويي‌ها در راه است»، «افزايش قيمت سيماني‌ها ابلاغ شد» و «روغن باز هم افزايش نرخ مي‌گيرد.» اينها خبرهايي است كه اين روزها زياد به گوشمان مي‌خورد و در رسانه‌هاي مختلف از نظرمان مي‌گذرد.
اما اين پايان كار نيست، در ظاهر آزادسازي‌ها و افزايش نرخ‌هاي ديگري مثل سنگ‌آهن، زغال‌سنگ و… در راه است.
اما سوال اصلي اين است كه اين افزايش نرخ‌ها به طور كلي چه تاثيري بر بورس و در واقع بازار سرمايه كشور دارد؟ و آيا اين آزادسازي نرخ‌ها مي‌تواند به تحقق اقتصاد كاملا آزاد منجر شود؟

.
در گزارش پيش رو كارشناسان بازار سرمايه نظرات متفاوتي در رابطه با تاثير اين آزادسازي‌ها بر بورس تهران ارائه كرده‌اند؛ برخي معتقدند با توجه به اينكه بسياري از شركت‌هاي بورسي مصرف‌كننده توليدات ديگر شركت‌ها هستند اين آزادسازي‌هاي قيمت مي‌تواند رابطه مستقيم بر آنها داشته باشد و در مجموع اين اقدامات تاثيرات مثبت زيادي بر بورس و اقتصاد كشور خواهد داشت.
اما برخي ديگر معتقدند كه آزادسازي قيمت‌ها ناشي از نوسانات نرخ ارز و انحراف از مسير تعادلي است و نه تنها تاثير مثبتي بر بازار سرمايه نخواهد داشت، بلكه موجب افزايش قيمت محصولات بنگاه‌هاي اقتصادي و در نهايت رشد تورم خواهد شد.
در گزارش پيش رو تاثير افزايش نرخ‌هاي اخير بر بورس تهران را در گفت‌وگو با كارشناسان به بحث گذاشته‌ايم.

.
تاثیرات مثبت آزادسازی قیمت‌ها بر بورس
در همين رابطه مدیر عامل شرکت توسعه مدیریت و سرمایه گذاری آرمان گوهر ایرانیان با اشاره به مفهوم آزادسازی قیمت‌ها و تاثیر آن بر بازار سرمایه اظهار كرد: به طورکلی آزادسازی قیمت‌ها در بازار کالا و خدمات منجر به شفافیت بیشتر در اقتصاد و واقعی شدن سودآوری شرکت‌ها خواهد شد، زیرا قیمت‌ها تنها بر اساس عرضه و تقاضا تعیین خواهد شد و شرکت‌هایی که دارای مزیت رقابتی بیشتری باشند می‌توانند به فعالیت ادامه دهند و شرکت‌هایی که توانایی رقابت نداشته باشند بايد از بازار خارج شوند.

.
همایون هیوند در گفت‌وگو با دنياي اقتصاد افزود: این مهم بر شرکت‌های بورسی نیز می‌تواند تاثیرات متفاوتی داشته باشد، زیرا بسیاری از شرکت‌های بورسی مصرف‌کننده تولیدات دیگر شرکت‌های بورسی هستند و انتفاع یک شرکت از محل آزاد سازی قیمت‌ها می‌تواند منجر به زیان شرکت دیگر شود، ضمن اینکه دولت نیز به عنوان عرضه کننده برخی محصولات مانند برق و گاز با در پیش گرفتن سیاست آزادسازی و افزايش قیمت‌ها می‌تواند موجبات افزایش هزینه‌های شرکت‌های بورسی را فراهم آورد. بنابراین برای محاسبه دقیق تاثیر آزادسازی قیمت‌ها بايد برآیند آزادسازی قیمت‌ها بر یک صنعت را محاسبه کرد؛ به عنوان مثال افزایش قیمت خودرو در کنار افزایش قیمت ورق فولادی و مواد پتروشیمی که مواد اولیه صنعت است، دیده شود تا بتوان اظهارنظر دقیق‌تری ارائه داد. 

.
هیوند ادامه داد: به‌طورکلی با در نظر گرفتن موارد فوق می‌توان انتظار داشت که با توجه به افزایش شفافیت در بازار سرمایه و همچنین وزن بالای شرکت‌های تولیدکننده مواد اولیه (سنگ‌آهن، فلزات، پتروشیمی و پالایشی) در شاخص کل بورس اوراق بهادار، شاهد تاثیرات مثبت این اقدامات بر بورس باشیم. 
این کارشناس بازار سرمایه در ادامه گفت: باید این نکته را مد نظر قرار داد که افزایش نرخ‌ها به خصوص از محل تغییرات نرخ ارز و نه از محل افزایش قیمت‌های جهانی محصولات، تنها باعث افزایش سود کاغذی شرکت‌ها خواهد شد و افزایش سود واقعی شرکت‌ها بايد از طریق افزایش مقدار تولید و فروش شرکت‌ها تامین شود.

.
هیوند خاطر‌نشان کرد: بنابراین نمی‌توان گفت که افزایش نرخ‌ها از تمامی منابع به خصوص از محل تغییرات نرخ ارز ناجی بورس خواهد شد؛ افزایش نرخ‌ها و به دنبال آن افزایش سود و قیمت سهام شرکت‌ها تنها می‌تواند منجر به حفظ ارزش سرمایه‌گذاری افراد در مقابل کاهش ارزش ريال شود. البته در برخی از شرکت‌ها افزایش سودآوری بیشتر از نرخ تورم و در برخی کمتر از نرخ تورم خواهد بود که این مهم بستگی به ساختار صورت‌های مالی و درجه اهرم عملیاتی شرکت‌ها دارد.
هیوند تصریح کرد: با توجه به اینکه سهم بورس اوراق بهادار از کل اقتصاد کشور ناچیز است، آزادسازی قیمت‌ها در مورد شرکت‌های بورسی برای تحقق اقتصاد کاملا آزاد کفایت نمی‌کند و بايد سایر بخش‌های اقتصاد به خصوص دولت برای دستیابی به اقتصاد آزاد و رقابتی تلاش كنند.

.
توجیه منطقی یا غیر منطقی صف‌های خرید
مدیر‌عامل شرکت توسعه مدیریت و سرمایه‌گذاری آرمان گوهر ایرانیان در پاسخ به سوال خبرنگار ما مبنی بر اینکه همزمان با افزايش نرخ‌ها سهامداران براي سهام آن شركت‌ها، صف تشكيل مي‌دهند، در اين شرايط آيا با توجه به اينكه بخشي از اين افزايش نرخ‌ها به دليل نياز شركت به آن نرخ جديد انجام شده است، رفتار سهامداران براي تشكيل صف‌هاي خريد چه توجيهي دارد؟ گفت: در برخی از موارد افزایش نرخ‌ها تنها به دلیل جبران بخشی از افزایش بهای تمام شده محصولات آن صنعت و جلوگیری از وقوع بحران برای آن صنعت انجام می‌گیرد و نمی‌توان انتظار داشت که بعد از تحقق افزایش نرخ حتی سودآوری کاغذی شرکت‌ها افزایش یابد، بنابراین در این موارد تشکیل صف خرید برای سهام غیر منطقی است، ولی در برخی موارد نیز افزایش نرخ‌ها موجب افزایش حاشیه سود شرکت‌ها و افزایش سودآوری واقعی شرکت‌ها خواهد شد که در این موارد بازار به درستی اقدام به تشکیل صف خرید و افزایش قیمت سهام شرکت‌ها می‌کند.

.
اين كارشناس بازار سرمايه تاكيد كرد: باید در مقطع حساس کنونی تحلیل دقیقی نسبت به ساختار درآمدی و هزینه‌ای شرکت‌ها داشت و تنها اقدام به خرید سهامی کرد که افزایش نرخ‌ها موجبات افزایش سود واقعی شرکت‌ها را فراهم آورد. البته در بيشتر موارد، سفته‌بازان براي کسب سود کوتاه مدت حتی در صف خرید سهام غیر‌ارزنده نیز قرار می‌گیرند تا از نوسانات روزانه بازار کسب انتفاع كنند که در این موارد، سازمان بورس باید با اخذ گزارش‌هاي شفاف سازی از شرکت‌ها اثرات واقعی افزایش نرخ‌ها را برای سرمایه‌گذاران نمایان سازد. 

.
كنترل مداوم نوسان نرخ ارز 
در ادامه مديرعامل تامين سرمايه نوين هم نظر خود را درباره آزادسازي نرخ‌ها اين‌گونه عنوان كرد. وي گفت: بايد ديد اين آزاد سازي قيمت‌ها ناشي از چه موضوعي بوده است؛ به نظر مي‌رسد كه نوسان نرخ ارز و انحراف آن از مسير تعادلي تحت تاثير عوامل مختلف، شرايط را براي افزايش قيمت محصولات بنگاه‌هاي اقتصادي هموار كرده است.
ولي نادي قمي در گفت‌وگو با دنياي اقتصاد افزود: در واقع آنچه كه تغيير كرده است، قدرت سودآوري شركت‌ها تحت تاثير افزايش قيمت فروش محصولات متعاقب نوسان نرخ ارز است، نه لزوما توان توليد و فروش!

.
وی ادامه داد: از لحاظ مبنايي توان مالي و كيفيت سود شركت‌ها زماني تغيير بنيادي خواهد داشت كه اقتصاد پوياتر و پر‌رونق‌تر شده و بازار فروش بنگاه‌هاي اقتصادي در داخل و خارج به لحاظ سهم و اندازه‌اي رشد كند که در كوتاه‌مدت رشد قيمت فروش موجب افزايش سود شركت‌ها مي‌شود. 
به گفته وي، تحقيقات تجربي هم نشان داده است كه بازار واكنش معني دار مثبتي به افزايش سود كوتاه مدت نشان مي‌دهد، اما موضوع اصلي تاثير بلندمدت تغيير در نرخ ارز (كاهش ارزش پول) و تاثير سياست‌هاي پولي بر بخش واقعي اقتصاد و رشد توليد ناخالص داخلي (رونق اقتصاد) است. اما فارغ از بحث تحريم‌ها، اگرچه افزايش نرخ برابري ارز موجب كاهش واردات مي‌شود اما تحقيقات تجربي نشان داده است لزوما اثر محسوسي بر افزايش توليد ناخالص داخلي و صادرات غير‌نفتي ندارد. 

.
نادي در ادامه گفت: برخي از صاحب نظران معتقدند كه افزايش نرخ برابري ناشي از افزايش عرضه پول، سطح عمومي قيمت‌ها را افزايش داده و مي‌تواند تورم ركودي را به دنبال داشته باشد.
اين كارشناس بازار سرمايه، خاطرنشان كرد: در سطح بنگاه‌هاي اقتصادي، به نظر آنچه كه بايد كنترل شود نوسان مدام نرخ ارز است، چرا‌كه تصميم‌گيري مديران را معوق كرده و آنان را در شروع پروژه‌هاي سرمايه‌اي جديد يا ادامه پروژه‌هاي سرمايه‌اي موجود متزلزل مي‌سازد.

.
رابطه تورم و رونق بورس 
مديرعامل تامين سرمايه نوين در ادامه به رابطه ميان تورم و رونق بورس اشاره كرد و گفت: در خصوص رابطه بين تورم و رونق بورس تحقيقات متعددي بر اساس مدل‌هاي متنوعي انجام شده است؛ تحقيقات انجام شده نتايج متناقضي اعم از رابطه مثبت، منفي و خنثي را نشان مي‌دهد. بر اساس مدل‌هاي تئوريك، تورم بلند مدت و معقول رونق بازار سهام را به دنبال خواهد داشت، چراكه سرعت رشد سود و انتظار رشد آن از سرعت رشد نرخ بازده مورد انتظار مشاركت‌كنندگان بالاتر است. 
نادي در ادامه اظهار كرد: جهش تورمي موضوع ديگري است. بر اساس مفهوم اخير افزايش قيمت محصولات بنگاه‌هاي اقتصادي با افزايش سطح عمومي قيمت‌ها و نرخ بازده مورد انتظار همگامي لازم را ندارد، در نتيجه مي‌توان انتظار داشت بازار سهام به آن واكنش منفي نشان دهد. 

.
وي ادامه داد: در حالت جهش تورمي سرمايه‌گذاران به سمت دارايي‌هاي فيزيكي گرايش پيدا مي‌كنند. مديرعامل تامين سرمايه نوين در خصوص رشد اخير بورس اظهار كرد: اين رشد واقعي و منطقي و ناشي از اطلاعات تاييدي است، به اين معني كه با راه‌اندازي اتاق ارزي و تعيين قيمت ارز بر‌اساس عرضه و تقاضا، مشاركت‌كنندگان نسبت به تغيير قيمت ارز و متعاقب آن قيمت جديد محصولات مطمئن شدند، لذا واكنش مناسبي به آن نشان دادند. حال اينكه آيا اين رشد مداوم خواهد بود؟ اين موضوع بستگي به وضعيت كلان دارد به ويژه آنكه به نظر مي‌رسد بازار با ۶ ماهه دوم پر‌خبري روبه‌رو‌ باشد.

.
وي در ادامه با بيان اينكه افزايش قيمت محصولات چند بنگاه اقتصادي را نمي‌توان تحقق اقتصاد كاملا آزاد تلقي كرد، گفت: بايد ديد آيا آزاد‌سازي در بخش مالي صورت گرفته است؟ آيا قيمت حامل‌هاي انرژي واقعي است؟ البته اقتصاد كاملا آزاد يك مدل نظري است كه به نظر وجود عيني ندارد. همچنين تحقق اقتصاد آزاد مديريت شده مستلزم داشتن مدل بر اساس مختصات جامعه شناختي و ديني كشور است. در مجموع هدف ايجاد رقابت و رشد بهره‌وري در سطح خرد و كلان است و چنانچه رقابت سالم و رشد بهره وري در بنگاه‌هاي اقتصادي وجود داشته باشد، به طور قطع به نفع بورس و عموم جامعه است.

.
اين كارشناس بازار سرمايه افزود: بر اساس تحقيقات تجربي بخش عمده بازدهي سهام و رشد قيمت سهام شركت‌ها در گرو رشد سود كوتاه مدت است. به هر حال رفتار غالب به اين شكل است. از طرف ديگر با كاهش قدرت ريال در برابر ارزهاي خارجي و متعاقب آن كاهش ارزش جايگزيني شركت‌ها، پتانسيل خوبي براي رشد ارزش سهام به وجود آمده است.

.
تفکیک‌سازی میان آزاد سازی و افزایش نرخ
افزون بر اين، علی ابراهیم‌نژاد يكي ديگر از کارشناسان بازار سرمایه نیز با اشاره به لزوم تفکیک میان آزادسازی قیمت‌ها و افزایش نرخ‌ها اظهار كرد: در ابتدا لازم است میان آزادسازی و افزایش قیمت‌ها تفکیک قائل شویم؛ این اشتباهی است که در‌خصوص شرکت‌های بورسی و در بسیاری حوزه‌های دیگر مانند طرح هدفمندی یارانه‌ها رخ داده است.
وي افزود: در حقیقت، نه طرح هدفمندسازی یارانه‌ها و نه مصوبات پراکنده اخیر دولت درباره افزایش قیمت محصولات شرکت‌های بورسی را مي‌توان آزادسازی نامید.

.
ابراهیم‌نژاد ادامه داد: افزایش قیمت در شرایط کنونی تنها مرهم موقتی بر هزینه‌های رو به رشد شرکت‌ها است؛ اما در درازمدت تاثیر جدی بر سودآوری شرکت‌ها نداشته و آثار آن در مدتی نه چندان طولانی با افزایش هزینه‌های این شرکت‌ها به دلیل تورم از بین می‌رود. افزون بر این، افزایش قیمت‌ها به صورت دستوری سه ایراد بزرگ دارد: اول اینکه بي‌اعتمادي را هم برای سرمایه‌گذاران در بورس و هم برای شرکت‌ها افزایش می‌دهد، زیرا سودآوری شرکت‌ها وابسته به تصمیمات غیرقابل پیش‌بینی دولت شده و تحلیل‌های بنیادین را تا حدی بی‌اثر می‌کند که تاثیر بیش از اندازه شایعات در بورس کشورمان ناشی از همین مساله‌ است.

.

وی افزود: ایراد دوم افزایش نرخ دستوری این است که بخش عمده‌ای از توان اجرایی شرکت‌ها به جای تلاش برای رقابت سالم و بهبود کیفیت محصولات و کاهش هزینه‌ها صرف لابی کردن برای دریافت مجوز افزایش نرخ می‌شود. ابراهیم‌نژاد ادامه داد: در نهایت به دلیل بوروکراسی اداری، دولت‌ها معمولا تصمیمات این‌چنینی را با تاخیر زیاد اتخاد می‌کنند که منجر به افزایش قیمت محصولات در بازار آزاد و ایجاد رانت برای واسطه گران به قیمت کاهش سود تولیدکنندگان می‌شود؛ موضوعی که به خوبی در صنعت خودرو شاهد آن هستیم.

.
حرکت به سمت بازارهای رقابتی مهم‌ترین‌ عامل کمک بازار
این کارشناس بازار سرمایه در ادامه با اشاره به مساله تورم خاطرنشان کرد: تورم یک مساله تقریبا حل شده از نظر علم اقتصاد است و ریشه‌ها و راه‌های درمان آن نیز مشخص است. کمااینکه هم اکنون در اکثر کشورهای جهان مساله‌‌ای حل شده تلقی می‌شود.وي اظهار کرد: متاسفانه سیاستگذاران کشور ما هنوز نگاه غیرعلمی به تورم دارند و تفاوت رابطه همبستگی (correlation) و علت و معلولی (Causality) را به درستی درک نمی‌کنند؛ به زبان روشن‌تر، اینکه افزایش قیمت یک یا چند کالای محدود همزمان با وقوع تورم در سطح عمومی مشاهده می‌شود، دلیل بر رابطه علت و معلولی بین این دو نیست و نمی‌توان با کنترل قیمت چند کالای محدود تورم را کنترل کرد.

.
 وی خاطرنشان کرد: مهمترین عامل تورم در کشور ما رشد شدید نقدینگی در نتیجه کسری بودجه دولت است؛ سال‌ها در کشور ما تصور می‌شد افزایش قیمت بنزین در ابتدای سال عامل اصلی تورم است، اما همگان مشاهده کردند که به‌رغم تثبیت قیمت بنزین برای مدت طولانی تورم به دلیل رشد شدید هزینه‌های دولت حتی افزایش بیشتری یافت.

.
وی ادامه داد: همانطور که گفته شد افزایش نرخ‌ها به دلیل ایجاد نااطمینانی ناشی از تصميم‌هاي دولت حتی در درازمدت به زیان اقتصاد و شرکت‌ها است و آنچه به رشد اقتصاد و در نتیجه بورس کمک می‌کند، حرکت به سمت بازارهای رقابتی و کاهش نااطمینانی در فضای فعالیت شرکت‌هاست.این کارشناس بازار سرمایه در ادامه تصریح کرد: چنانچه فاصله بین قیمت‌های فعلی و قیمت تعادلی (یعنی قیمتی که توسط بازار تعیین می‌شود) زیاد باشد، شاید افزایش گام به گام قیمت‌ها برای رسیدن به قیمت تعادلی حرکت مثبتی  باشد، اما این منوط به آن است که دولت با کنترل تورم اجازه ندهد مجددا فاصله قیمت‌ها با قیمت تعادلی افزایش یابد. ضمن اینکه هدف بلندمدت دولت از افزایش قیمت‌ها باید حذف مداخلات بی مورد در بازار‌ها باشد.

.
تصمیمات هیجانی سهامداران 
وی در ادامه با اشاره به تاثیر این افزایش قیمت‌ها بر بورس گفت: طبیعتا افزایش نرخ محصولات با فرض ثابت بودن هزینه‌ها منجر به افزایش سودآوری و ارزش ذاتی سهام می‌شود، اما اگر هزینه‌ها با نرخی سریعتر از قیمت محصولات رشد یابند، در حقیقت سودآوری شرکت کاهش یافته است. بنابراین برای تحلیل تاثیر افزایش قیمت محصولات بر سودآوری باید پیش‌بینی درستی از هزینه‌ها و درآمدهای شرکت داشته باشیم.

.
ابراهیم‌نژاد تصریح کرد: به نظر می‌رسد در بسیاری موارد سهامداران در تصمیم گیری دستخوش هیجانات شده و به محض مشاهده صف‌های خرید تصمیم به ورود به یک سهم می‌گیرند و همانگونه که اخیرا شاهد هستیم، حتی صف‌های خرید گاهی پیش از تصویب افزایش قیمت و تنها بر مبنای شایعات تشکیل می‌شود.

.