قيمت سهام در كف؟
كارشناسان به اين سوال پاسخ مي‌دهند
قيمت سهام در كف؟
در شرايطي كه بازدهي بورس تهران همچنان منفي است و قيمت سهام در بورس در برخي از نمادها به پايين‌ترين سطح تاريخي رسيده است؛ كارشناسان و تحليلگران نظريه رسيدن سهام در بورس به كف قيمتي را رد مي‌كنند
.
يك هفته‌اي است مجموع شرايط با ثبات و آرامش‌بخش، اقبال معامله‌گران به بازار سهام را به خصوص در نمادهاي بزرگ موجب شده است.
به گزارش خبرنگار ما، صف‌هاي خريد قابل توجه در اين نمادها كه بازدهي منفي بورس تهران را تا حدي جبران كرد، از سوي كارشناسان به دليل شناسايي كف‌هاي قيمتي جديد ارزيابي مي‌شود. در شرايط موجود اين موضوع كه ركود بورس ۴ ماهي است در پي افت قيمت سهام و به تبع آن نزول نسبت قيمت به درآمد (P/E) رخ داده است، بر همگان آشكار است. اما سوالي كه پيش‌روي معامله‌گران قرارداد به ويژه افرادي كه در فضاي مثبت فعلي وارد بازار مي‌شوند، اين است كه آيا واقعا سهام در بورس به كف قيمتي خود رسيده است؟
.
پرسشي كه سعي شده در گفت‌وگو با كارشناسان و تحليلگران خبره بازار سرمايه به آن پاسخ داده شود. اين اظهارنظرها در ادامه از نظرتان مي‌گذرد:
.
پتانسيل اين بازار زياد است
مديرعامل تامين سرمايه نوين در گفت‌وگو با خبرنگار ما تاكيد كرد: كف قيمتي براي سهام اصولا يك مفهوم نسبي است و در شرايط مختلف متفاوت است. دكتر ولي نادي قمي گفت: چنانچه انتظارات از قدرت سودآوري شركت‌ها كاهش پيدا كند قيمت‌ها پايين‌تر از آنچه كه تصور مي‌شود، كاهش خواهد يافت. وي افزود: در شرايط كنوني كه قيمت نفت و محصولات پتروشيمي در بازارهاي جهاني و قيمت فروش محصولات برخي از شركت‌هاي فلزي در بازار داخلي افزايش يافته است، برداشت مشاركت‌كنندگان از سودآوري و متعاقب آن قيمت سهام اين دسته از شركت‌ها افزايش يافته است. در واقع بازار نشان داده است كه با اندكي تغيير مثبت در وضعيت كلي، براي اوج گرفتن پتانسيل زيادي دارد.
.
مديرعامل تامين سرمايه نوين با اشاره به مدل‌هاي تئوريك ارزشيابي دارايي‌هاي مالي، گفت: از بين مدل‌هاي دو وجهي مبتني بر توازن بين ريسك و بازده، مدل گوردون از پيشينه تجربي قوي‌تري برخوردار بوده و ما را از مبادي به سمت نتايج منطقي هدايت مي‌كند. در اين مدل ارزش دارايي‌هاي مالي نظير سهام متاثر از سود انتظاري (رابطه مستقيم با قيمت سهام)، نرخ بازده مورد انتظار مشاركت‌كنندگان (رابطه معكوس با قيمت سهام) و نرخ رشد سود سال‌هاي آينده (رابطه مستقيم با قيمت سهام) است.
.
سهام در كف نيست
وي با بيان اينكه اگر فرض كنيم كه انتظارات مشاركت‌كنندگان از قدرت سودآوري ناشران بورسي تحت تاثير ريسك‌هاي سيستماتيك بازار نظير افزايش بهاي تمام شده محصولات، سرگرداني شركت‌ها براي اجرا و تكميل پروژه‌هاي سرمايه‌اي و تحريم‌ها در سطح پاييني قرار داشته باشد مي‌توان گفت كه هنوز بازار سهام به كف نرسيده است، خاطرنشان كرد: در چنين شرايطي سرمايه گذاران پول كمتري در قبال سود شركت‌ها پرداخت خواهند كرد. اين كارشناس بازار سرمايه خاطرنشان كرد: از طرف ديگر ميانگين P/E بازار سهام با كليه ريسك‌هاي متصور حدود ۵ مرتبه است. اين در حالي است كه نسبت P/E ابزارهاي مالي بدون ريسك نظير صكوك (اوراق) با پرداخت فصلي سود نيز حدود ۵/۴ مرتبه است. بنابراين چنانچه بر ابهام‌ها و ريسك‌هاي سيستماتيك بازار افزوده شود و به تبع آن انتظار از قدرت سودآوري شركت‌ها كاهش يابد، كاهش بيشتر قيمت‌ها دور از ذهن نيست.
.
اين تحليلگر بازار گفت: به نظر مي‌رسد كه قيمت سهام شركت‌ها در سطحي قراردارد كه چنانچه شرايط كلان اقتصادي و سياسي بهبود اندكي داشته باشد، اوج‌گيري بازار سهام اجتناب‌ناپذير است. بنابراين هفت ماه باقيمانده از سال بسيار تعيين كننده است. از طرفي ديگر وضعيت اقتصاد جهاني و احتمال خروج يونان از حوزه يورو، پيشواز از انتخابات رياست جمهوري كشور، صحنه سياسي انتخابات آمريكا، مذاكرات هسته‌اي، نرخ ارز، سطح نقدينگي و به تبع آن نرخ تورم و فضاي كلي كسب و كار كشور تعيين خواهد كرد كه نقدينگي بي ثبات در كدام بازار آرام خواهد گرفت و البته اميدواريم بازار اوراق بهادار محل سكني گرفتن نقدينگي باشد.
.
افزايش رفتار سفته‌بازي
نادي با اشاره به اينكه در ماه‌هاي اخير نقدينگي بسيار بي‌ثبات و سفته‌بازانه عمل كرده است، خاطرنشان كرد: به نظر مي‌رسد كه تورم انتظاري و تلاش افراد براي حفظ ثروتشان آنان را به سمت دارايي‌هاي فيزيكي و ارز و رفتار سفته بازانه سوق داده است. حال آنكه در شرايط با ثبات كه تورم در كنترل است گرايش به سمت دارايي‌هاي مالي اعم از ريسكي و بدون ريسك افزايش مي‌يابد. بنابراين اولين مرحله در يك نظام اقتصادي كنترل تورم است. در چنين شرايطي، سفته‌بازي هم يك نوع سليقه موجود در بازار است كه طرفداران خودش را دارد، اما لزوما سليقه مسلط بازار نيست.
.
مديرعامل تامين سرمايه نوين با تاكيد دوباره بر اينكه نرخ بازده مورد انتظار افراد كه بر مبناي نرخ بازده بدون ريسك شكل مي‌گيرد با قيمت سهام رابطه معكوس دارد، گفت: بنابراين افزايش نرخ بازده بدون ريسك موجب كاهش قيمت سهام مي‌شود. اما سوال اصلي اينجاست كه آيا اين نرخ موجب جذب بالاي نقدينگي به اين دسته از ابزارهاي مالي شده است؟ به نظر جواب منفي است چراكه نرخ تورم واقعي بيشتر از نرخ بازده اين دسته از دارايي‌هاي مالي است. نادي در پايان تصريح كرد: در اين شرايط مي‌توان گفت كه ثبات نسبي همراه با رشد بازار سهام مستلزم كنترل و كاهش تورم و متعاقب آن كاهش سود سپرده‌هاي بانكي به همراه مثبت شدن شرايط كلان است.
.
در شرايط خاص سهام به كف نمي‌رسد
در اين باره مديرعامل سبدگردان كاريزما هم با اشاره به اينكه در حال حاضر به دلیل شرایط مبهم فضای کسب و کار و ماهیت نزولی بازار سهام، ورود پول جدید به بازار با ابهام همراه است، گفت: اساسا در شرایطی که فشار فروش از طرف عرضه‌کنندگان سهام به دلیل «شرایط خاص» ایجاد مي‌شود و آن شرایط خاص منجر به ایجاد تصورات غیرعادی براي دارندگان سهام و نیز سرمایه‌گذاران بالقوه مي‌شود، نمی‌توان گفت که سهام به کف قیمتی خود رسیده است. فريدون زارعي افزود: در چنین شرایطی امیدواری به بالا رفتن قیمت‌ها پایین بوده و بنابراين به كار بردن اصطلاح کف قیمتی قدری خوش‌بینانه به نظر می‌رسد. اگرچه این به آن معنی نیست که ماندن در بازار یا سرمایه‌گذاری در بازار نمی‌تواند توأم با بازدهی باشد؛ زيرا همين شرايط مبهم امكان ارزيابي دقيق از ارزندگي برخي سهام را سخت كرده است، در حالي‌كه قيمت سهام برخي شركت‌ها بسيار جذاب هستند. وي تاكيد كرد: در مجموع به نظر می‌رسد چنین بازاری برای کسب بازدهی فراتر از گزینه‌های جایگزین مانند ارز، اوراق مشاركت و امثال آن، بازاری مهیاتر و پرپتانسیل‌تر است، حال آنكه رسیدن به این بازدهی نیازمند گذشت زمان است.
.
رابطه افزايش بازدهي بدون ريسك و نرخ تنزيل
اين كارشناس بازار سرمايه در پاسخ به اين سوال كه آيا اساسا مي‌توان ادعا كرد كه قيمت فلان شركت از اين نرخ پايين‌تر نمي‌آيد؟ تصريح كرد: به صورت کلی، ارزش هر دارایی در زمان حال، برابر با ارزش فعلی عایدات آتی ناشی از آن دارایی است. برای تبدیل ارزش عایدات آتی به ارزش حال نیز بايد از نرخ‌های تنزیل استفاده كرد. نرخ تنزیلی که برای هر شرکت می‌توان استفاده کرد نیز از نرخ سود بدون ریسک به علاوه صرف ریسک تجاری و مالی و … شرکت‌ها به دست می‌آید. در حال حاضر با توجه به بالا رفتن نرخ بازدهی بدون ریسک، خودبه‌خود نرخ تنزیل برای شرکت‌ها به سطوحی بالاتر از گذشته رسیده است. ضمن این که از نگاه بازار، ریسک تجاری شرکت‌ها، یعنی احتمال متفاوت بودن توان شرکت‌ها در فروش محصولاتشان در سال‌های آتی نسبت به شرایط فعلی را بالا برده است.
.
مديرعامل سبدگردان كاريزما ادامه داد: بدون در نظر گرفتن آثار سایر عوامل، نگاه به مجموع دو عامل نرخ بازده بدون ریسک و صرف ریسک تجاری، باعث تغییر نگاه سهامداران به نرخ‌های تنزیل، حداقل در افقی کوتاه‌مدت، شده است. بنابراین عایدات آتی سهام شرکت‌ها با نرخ بالاتری تنزیل شده و بالطبع قیمت پایین‌تری برای آنها به دست خواهد آمد. حال اگر شرایط به گونه‌ای باشد که به لحاظ تجاری، سودآوری شرکت‌ها در همین سطوح باقی بماند یا رشد کمی داشته باشد، آنگاه پذیرش ریسک‌های بالا، قطعا منجر به کسب بازدهی‌های بالا نیز خواهد شد. به اعتقاد وي، از آنجا که هم‌اکنون بازار در حال TradeOff بین فرصت‌های موجود، و نیز تهدیدهای پیش‌رو است، نمی‌توان گفت که قیمت سهام شرکت‌ها پایین‌تر نخواهد آمد یا بالاتر نخواهد رفت. اما در یک جمع‌بندی کلی مي‌توان گفت كه ریسک خرید سهام در حال حاضر بالا است و پذیرش این ریسک بالا، علی‌القاعده منجر به کسب (قدر مطلق) بازدهی بالایی خواهد شد.
.
با ريسك وارد بازار شويد
زارعي خاطرنشان كرد: هم‌اکنون بازار تنها برای افرادی مناسب است که علاوه بر نگاه فاندامنتال به بازار، توان پذیرش ریسک را دارند؛ شاید به جای واژه مناسب بهتر است بگوييم شرایط برای ورود این افراد ایده‌آل است. اما این شرایط اصلا برای افرادی که تحمل ریسک ندارند یا نگاهشان صرفا کوتاه‌مدت است، مناسب نیست. در حال حاضر می‌بینیم که افرادی با نگاه کوتاه‌مدت و دید نوسان‌گیری در بازار حضور دارند که با یک منفی شدن بازار، سریع شروع به فروش سهام خود می‌کنند و طبیعتا با توجه به روند نزولی بازار، فروش این دسته از افراد همراه با زیان بوده است.
.
وي ادامه داد: این زیان‌ها منجر به اعتراض و گلايه‌هاي مكرر و مقصر دانستن زمین و زمان و علی‌الخصوص سازمان بورس بوده است که به این افراد توصیه مي‌كنيم با توجه به ریسک‌های بالای بازار، وارد آن نشوند و بگذارند کسانی که تحمل ریسک بالاتری دارند در بازار بمانند. در حالي كه اعتقاد دارم یکی از دلایل تداوم جو منفی در بازار، حضور این افراد است. به دلیل اینکه با فروش و شناسایی زیانشان، تبلیغات منفي به راه می‌اندازند كه جو بازار را خراب‌تر می‌کند.
.
بازار در كوتاه‌مدت اشتباه مي‌كند
زارعي با اشاره به اينكه صبر و متقاعد کردن سرمایه‌گذاران به تحمل شرایط منفی و در نظر نگرفتن ریزش قیمتی سهام، کار آسانی نیست، گفت: بسیاری از فروشندگان امروز را آنهایی تشکیل می‌دهند که به ارزندگی سهام خود اعتقاد دارند؛ اما معتقدند می‌توان همین سهم را در قیمت‌های پایین‌تری خریداری كرد؛ اتفاقی که معمولا رخ نمي‌دهد. یعنی سهامداران سهام خود را در قیمت‌های بالاتر می‌فروشند اما جسارت خرید خود را در قیمت‌های پایین‌تر از دست می‌دهند.
وي تاكيد كرد: از اين رو خیلی از فروشنده‌ها صرفا به دلیل فرار از شرایط نزولی اقدام به فروش مي‌كنند در حالی که معتقدند بسیاری از سهم‌هایی که می‌فروشند ارزنده‌اند. من اعتقاد دارم که بازار همیشه در کوتاه‌مدت اشتباه می‌کند، اما در بلندمدت اشتباه خود را جبران مي‌كند، بنابراين همچنان به کسب بازدهی در بلندمدت اعتقاد دارم.
.
زارعي افزود: با این موضوع که سرمایه‌گذاری‌های بلندمدت در حال حاضر در دارایی‌های فیزیکی نظیر طلا و ارز متمرکز شده است، موافق نیستم. چون با اینکه اعتقاد دارم قیمت این گزینه‌های سرمایه‌گذاری به هیچ وجه گران نیست، اما فکر می‌کنم بسیاری از کسانی که ارز و طلا خریده‌اند با کوچک‌ترین تغییر و تعبیری، اقدام به فروش دارایی‌های خود حتی با زیان خواهند کرد.
جذاب بودن سرمایه‌گذاری در بازارهای جایگزین، ممکن است در نگاه کوتاه‌مدت باعث خروج نقدینگی از بازار سهام و احتمالا منفی شدن آن بشود؛ اما در نگاه بلندمدت بازار سهام در صورت ارزندگی، نقدینگی خاص خود را جذب خواهد کرد. در یک نگاه بلندمدت، افزایش نرخ ارز سودآوری بسیاری از شرکت‌ها را افزایش داده و باعث افزایش بازدهی سهام خواهد شد.
.
افت P/E، گواهي براي ارزندگي سهام
در همين حال معاون سرمايه‌گذاري شركت تامين آتيه كاركنان پاسارگاد معتقد است: مقايسه بين P/E حال حاضر شركت‌ها با P/E سال‌هاي قبل خود گواه بسيار روشني مبني بر در كف بودن قيمت سهام و ارزندگي بسياري از شركت‌ها دارد. به گونه‌اي كه با ديد ميان مدت و بلندمدت از طريق سود تقسيمي شركت‌ها قيمت‌هاي فعلي بسياري از سهام طي دو الي سه سال پوشش داده مي‌شود.
عليرضا قدرتي افزود: تلاش هميشگي سرمايه‌گذاران بر اين بوده است كه سهام را در كف قيمتي خريد كرده و در سقف قيمتي خود به فروش برسانند؛ به اين معني كه سهام را در پايين‌ترين قيمت ممكن خريداري و در بالاترين قيمت ممكن به فروش برسانند. به طور كلي در كف يا سقف بودن قيمت سهام تابعي از ارزش ذاتي آن و در مقايسه با ارزش ذاتي مشخص مي‌شود. وي ادامه داد: هر‌چه قدر فاصله ارزش ذاتي با قيمت بازار سهام بيشتر باشد قيمت كف و سقف براي سهام شكل مي‌گيرد؛ به اين ترتيب براي تشخيص كف يا سقف قيمتي سهام بايد ارزش ذاتي آنها را محاسبه و با قيمت بازار مقايسه كرد. به طور كلي دو عامل اساسي در تعيين ارزش ذاتي سهام تاثير دارد: يكي سودآوري آتي(جريانات نقدي آتي) و ديگري نرخ بازده مورد انتظار كه تابعي از ريسك است.
.
اين عضو هيات علمي دانشگاه تصريح كرد: با بررسي سودآوري آتي بسياري از شركت‌هاي موجود در بورس تهران به اين نتيجه مي‌رسيم كه به‌رغم بسياري از دشواري‌ها و تنگناهاي موجود عملكرد شركت‌ها رو به رشد و مطلوب است. پوشش مناسب سه ماهه بسياري از شركت‌ها و تداوم اين روند براي ماه‌هاي باقيمانده سال هم اين نويد را به سهامداران مي‌دهد كه سود شركت‌ها افزايش يافته و تعديلات مناسبي در انتظار آنها خواهد بود؛ بنابراين از حيث سودآوري مشكل چنداني پيش روي شركت‌ها نيست.
به اعتقاد وي، ريسك موجود در بازار سهام به بالاترين حد خود طي سال‌هاي اخير رسيده و تاكنون وجود اين سطح از ريسك در بورس بي سابقه بوده است. تصور اينكه ريسك موجود بيش از اين افزايش يابد كمي دور از ذهن به نظر مي‌رسد. در مجموع مي‌توان گفت با توجه به احتمال اندك افزايش ريسك‌هاي سيستماتيك و غيرسيستماتيك بازار از يك سو و افزايش سودآوري آتي شركت‌هاي موجود از سوي ديگر، در حال حاضر بسياري از سهام موجود در بازار در كف‌هاي قيمتي خود به سر مي‌برند.
.
سرمايه‌گذاران هيجاني و عصبي هستند
قدرتي تاكيد كرد: نكته مهمي كه در خصوص شرايط فعلي بورس ايران بايد گفت، افزايش رفتارهاي هيجاني و عصبي در ميان سهامداران است؛ به گونه‌اي كه سهامداران بدون در نظر گرفتن ارزش ذاتي سهام به صورت هيجاني اقدام به فروش سهام ارزنده خود به قيمتي بسيار پايين‌تر از ارزش ذاتي كرده و اصطلاحا ارزان فروشي مي‌كنند. در اين شرايط به سهامداران توصيه مي‌شود كه ضمن پرهيز از رفتارهاي هيجاني تصميمات خود را بر مبناي كارشناسي و در نظر گرفتن ارزش ذاتي سهام اتخاذ كنند.
.
قدرتي با بيان اينكه يكي از معضلات حال حاضر بورس ايران تمركز بيش از اندازه سرمايه‌گذاران به نوسان‌گيري و سرمايه‌گذاري‌هاي كوتاه‌مدت حتي به صورت روزانه است، گفت: از نشانه‌هاي بارز اين رفتار در بورس مي‌توان به مغفول ماندن سهام شركت‌هاي بزرگ و علاقه سهامداران به شركت‌هاي كوچك، تشكيل صف‌هاي خريد يا فروش سنگين كوتاه‌مدت و بي‌دليل بر روي شركت‌ها و …. اشاره داشت.
وي در پايان گفت: در صورت تغيير ديدگاه سرمايه‌گذاران از كوتاه‌مدت به بلندمدت و نوسان‌گيري به سرمايه‌گذاري سهام بسياري از شركت‌ها از ارزندگي قابل ملاحظه‌اي برخوردار بوده و سرمايه‌گذاران در صورت خريد اين سهام طي يكسال آينده بازدهي مناسبي نصيبشان خواهد شد. شركت‌هاي موجود در گروه صنايع معدني، فلزات اساسي، شيميايي و پتروشيمي، مخابرات و …. از آن دست شركت‌هايي محسوب مي‌شوند كه در كف‌هاي قيمتي تاريخي خود قرار دارند.
.
منبع : دنیای اقتصاد
.
