سود را تقسيم كنيم يا اندوخته؟
سياست تقسيم سود هر شركت نقش مهمي در تعيين ارزش سهام آن شركت دارد و بر اين اساس، نظريات مختلفي درباره سياست تقسيم سود مناسب ابراز شده است.
برخي سهامداران سود تقسيمي بالا را به انباشته كردن سود ترجيح مي‌دهند، زيرا احساس مي‌كنند كه سود اندوخته تحت تاثير عوامل مختلف از جمله عدم استفاده بهينه در داخل شركت قرار دارد؛ بنابراين بهتر است در پايان سال مالي سود خود را دريافت كنند و اصطلاحا در جيب خود نگه دارند. برخي ديگر معتقدند كه براي تامين مالي در جهت اجراي طرح‌هاي توسعه و پيشرفت درازمدت شركت، بايد بخش بزرگ‌تري از سود اندوخته شود.
.
اما كدام نوع سياست تقسيم سود، حداكثر منافع را براي سهامداران شركت دربردارد؟
جالب است بدانيد در بازارهاي توسعه‌يافته، سياست تقسيم سود شركت‌ها براي ساليان متمادي يكسان است و اعلام تغيير سياست تقسيم سود موجب واكنش ناگهاني بازار مي‌شود. به عنوان مثال، افزايش درصد تقسيم سود مي‌تواند به عنوان نشانه‌اي در جهت عدم وجود چشم‌انداز رشد و طرح توسعه براي شركت تلقي شود و حتي قيمت سهام را كاهش دهد. (درست برعكس ايران!)
براي موشكافي درخصوص اين مساله گفت‌وگويي با مرجان ژف، مدير مطالعات شركت آريا سهم، انجام داده‌ايم كه اين موضوع را مورد بررسي تحليلي قرار داده است.
.
اندوخته كردن سود به چه معناست و چه مزايايي براي شركت دارد؟
سود انباشته به عنوان يكي از منابع تامين مالي، اولين عاملي است كه در سياست‌گذاري تقسيم سود مورد توجه قرار مي‌گيرد؛ رقم اين سود اندوخته در واقع از كاستن سود تقسيمي در مجمع از كل سود سالانه شركت حاصل مي‌شود. طبق قانون تجارت، شركت مي‌تواند حداقل ۱۰ درصد و حداكثر تمام سود سالانه را تقسيم كند و مابقي را به حساب انباشته انتقال دهد. مزيت اندوخته كردن سود اين است كه در صورت نياز به تامين مالي، شركت به جاي انتشار سهام مي‌تواند از سود انباشته استفاده كند يا در افزايش توليد، طرح‌هاي توسعه و پروژه‌هاي توليدي آن را به كار گيرد. همچنين هر چقدر سرمايه و منابع مالي درون شركت تقويت شود، به همان ميزان قدرت رشد شركت افزايش و اتكا بر استقراض گران قيمت كاهش خواهد يافت؛ اين يكي از دلايلي است كه برخي شركت‌هاي داراي چشم‌انداز رشد تنها بخشي از سود خود را ميان سهامداران تقسيم مي‌كنند و مابقي را براي رشد آينده، درون شركت ذخيره مي‌سازند و در واقع ترجيح مي‌دهند به جاي تقسيم سود و خارج شدن پول از شركت، به توسعه آن كمك كنند.
.
ميانگين تقسيم سود در بورس كشورهاي توسعه يافته حدود ۲۰ تا ۳۰ درصد است؛ اما اين نسبت در ايران در ۵ سال گذشته ۷۳ درصد بوده است. علت اين تفاوت قابل ملاحظه چيست؟
اين ميزان تقسيم سود بالاي شركت‌ها در بازار سرمايه كشور تحت تاثير عوامل مختلفي قرار دارد كه از مهم‌ترين آنها مي‌توان به خصوصي‌سازي سال‌هاي اخير اشاره كرد. سهام عرضه شده توسط دولت به طور معمول به صورت نقد و اقساط فروخته شده كه بيشترين بخشي اين اقساط از طريق سود مجامع پرداخت مي‌شود. به همين دليل، مالكان عمده تصميم مي‌گيرند كه بيشترين تقسيم سود را در مجامع اعمال كنند تا از اين محل، بدهي‌هاي سهام خريداري شده را بپردازند.
علت ديگر مربوط به ريسك سيستماتيك (ريسك‌هاي خارج بازار سرمايه) است؛ در واقع هرچه درجه ريسك بالاتر باشد و به موازات آن، چشم‌انداز روشني نيز در بازار سرمايه وجود نداشته باشد، سهامداران ترجيح مي‌دهند كه هرچه سريع‌تر بيشترين سود را دريافت كنند تا ريسك سرمايه‌گذاري خود را كاهش دهند.
علت مهم ديگر در تقسيم سود بالا نگراني از شرايط اقتصادي و آتي بازار سرمايه است، به طوري كه سرمايه‌گذاران ترجيح مي‌دهند پول و سرمايه خود را به جاي قرار دادن در چرخه اقتصادي، نزد خود نگهداري كنند.
.
برخي معتقدند اندوخته كردن سود به معناي خارج شدن منابع شركت از دست سهامداران و تضييع آن در بلندمدت است بنابراين، بر تقسيم سود حداكثري تاكيد دارند. نظر شما در اين مورد چيست؟
اين موضوع بيشتر در مورد نوسان‌گيران و سهامداران كوتاه‌مدت صادق است؛ آن دسته از افراد و سهامداراني كه تعصب و تعلق خاصي به سهام ندارند و ديد كوتاه‌مدتي را در معاملات دنبال مي‌كنند، خواهان دريافت حداكثر سود در مجامع هستند. در واقع مي‌توان گفت اين موضوع بستگي به افق زماني سرمايه‌گذاري دارد؛ در اين ميان هستند سرمايه‌گذاراني كه با ديد بلندمدت وارد سهام شده و تا زمان وجود چشم‌انداز رشد نسبت به واگذاري سهام خود يا اصرار به پرداخت سود در مجامع اقدام نمي‌كنند.
.
در مجامع فريادهاي سهامداران عمدتا براي تقسيم سود حداكثري شنيده مي‌شود. اين واكنش سهامداران را تا چه حد به دليل عدم آشنايي با نگاه تحليلي و عدم ارتقاي فرهنگ سهامداري مي‌دانيد؟
اين واكنش نيز مربوط به همان دسته از سهامداران جزء و حقيقي شركت است كه در سوال قبلي در مورد آنها بحث شد. در اين ميان، هرچه ريسك بازار سرمايه افزايش يابد، درخواست تقسيم سود سهامداران بالاتر مي‌رود و در واقع آنها مي‌خواهند پول خود را به جاي سرمايه‌گذاري در سهام در بازارهاي موازي به كار گيرند تا سود بيشتري كسب كنند.
.
به نظر شما هيات مديره شركت‌ها قبل از تصميم‌گيري درخصوص پيشنهاد تقسيم سود بايد به چه نكاتي توجه كنند؟
هيات مديره هر شركت برخاسته از سهامداران عمده آن است و در نتيجه، سياست‌هاي كلي سهامداران عمده تاثيرگذارترين عامل در روند اداره شركت محسوب مي‌شود. به اين ترتيب سهامداران عمده با توجه به ساختار شركت، خصوصي بودن آن، نوع منابع براي اداره شركت و رقابتي يا انحصاري بودن آن، تصميم‌گيري درخصوص تقسيم سود را انجام مي‌دهند. در واقع ديدگاه سهامدار عمده، نقش اساسي در تعيين سياست تقسيم سود را دارد كه نسبت به نقش هيات مديره پررنگ‌تر است.
.
همسو با سهامداران خرد، سهامداران عمده نيز در ايران بر تقسيم سود بالا به عنوان يك مطلوبيت تاكيد دارند. علت اين مساله از نظر شما چيست؟
با اين ديدگاه موافق نيستم؛ چون سهامدار عمده تمايلي به تقسيم سود بالا ندارد و به عنوان سرمايه‌گذار با نگاه بلندمدت، افق آينده شركت را مدنظر قرار مي‌دهد و بالطبع تمايل دارد منابع مالي، درون شركت باقي بماند.
.
براي تغيير فرهنگ تقسيم سود بالا و حركت به سمت نگاه بلندمدت چه گام‌هايي بايد برداشته شود؟
اصلي‌ترين عامل در اين راستا ترسيم چشم‌انداز مثبت پايدار براي بازار سرمايه است، به طوري كه اين اعتماد را به سرمايه‌گذار بدهد كه اگر سود و پول سرمايه‌گذاري شده خود را با نگاه بلندمدت در اين بازار نگهداري كند، سود مطلوبي با درجه ريسك معقول دريافت مي‌كند. همچنين لازم است تا سهامداران هم با كوچك‌ترين خبر يا عكس‌العمل اقدام به خريد يا فروش سهام نكنند و در واقع شايعات و نوسانات كوتاه بازار را مدنظر قرار ندهند؛ به اين ترتيب پيروي از نوسان‌گيران تا حد زيادي كاهش مي‌يابد و در واقع نوسان‌گيران نه به عنوان عامل اصلي تعيين جهت بازار بلكه در نقش سوپاپ رشد و هيجان بازار وارد عمل مي‌شوند. اين موضوع البته به آموزش صحيح و كاربردي به سرمايه‌گذاران بستگي دارد. در اين ميان، بايد توجه داشت هرچه درجه ريسك‌هاي محيطي بازار (نظير ريسك‌هاي سياسي) كاهش يابد، افق زماني سرمايه‌گذاري افزايش مي‌يابد و اين مساله در كاهش تمايل به دريافت سود نقدي خود را نمايان مي‌كند و البته عكس اين جريان هم طبيعتا صادق است.
منبع : دنياي اقتصاد
