حسابان وب

پيشگيري از نكول اوراق مشاركت و اوراق اجاره در سررسيد

0 597
آکادمی محسن قاسمی

استفاده از اوراق بدهي در بسياري از كشورها يكي از روش‌هاي اصلي تامين مالي قلمداد مي‌شود، تا جايي كه برآوردها نشان مي‌دهد حدود ۴۰ درصد از تامين مالي شركتي در دنيا از طريق عرضه عمومي و خصوصي اوراق بدهي صورت مي‌گيرد. 

در ايران نيز دو نوع اوراق بدهي به نام اوراق مشاركت و اوراق اجاره (صكوك) جذابيت‌هاي زيادي براي تامين مالي بنگاه‌هاي اقتصادي ايجاد كرده‌ است، به نحوي كه در سال ۱۳۸۹ بالغ بر ۱۴ هزار ميليارد ريال مجوز عرضه عمومي اوراق مشاركت و اوراق اجاره توسط سازمان بورس و اوراق بهادار صادر شده است. اين رقم حدود ۱۳ درصد از تامين مالي شركت‌هاي ايراني از طريق بورس در سال يادشده را تشكيل مي‌دهد. علاوه بر اين، بانك مركزي جمهوري اسلامي ايران نيز مجوزهايي درخصوص انتشار اوراق مشاركت صادر كرده است كه بايد به رقم فوق افزود. 


مهم‌ترين مزيت استفاده از اوراق بدهي براي تامين مالي، برخورداري از سپر مالياتي حاصله است، ولي نمي‌توان ريسك مالي ناشي از اين نوع تامين‌ مالي‌ را ناديده گرفت.
آنچه كه ناشران اوراق بدهي، نهاد نظارتي (سازمان بورس و اوراق بهادار)، ضامن‌هاي اوراق و حسابرسان بايد بدان توجه ويژه داشته باشند، حصول اطمينان از توانايي ناشران براي بازپرداخت اصل بدهي در سررسيد است. در اين نوشتار، اهميت پيشگيري از نكول اوراق مشاركت و اوراق اجاره در سررسيد به صورت اجمالي بررسي شده و پيشنهاداتي عملي براي مصون‌سازي ريسك ناتواني ناشران اوراق بدهي براي بازپرداخت اصل بدهي در سررسيد ارائه شده است.


اهميت حصول اطمينان از بازپرداخت اصل بدهي
در اين بخش به اختصار توضيح داده مي‌شود كه پيشگيري از نكول اوراق مشاركت و اوراق اجاره در سررسيد، از ابعاد مختلف چه اهميتي دارد و چرا اقدام درخصوص بازپرداخت اوراق بدهي نبايد به روزهاي پاياني عمر اوراق موكول شود و مديران، به ويژه مديران مالي شركت‌ها، بايد برنامه‌ريزي مناسبي از روز آغازين عرضه اوراق يادشده داشته باشند.


۱- اهميت موضوع از منظر بازار سرمايه:
بازار سرمايه يك منبع پايدار براي تامين مالي شركت‌ها است. عموم مردم به ساز و كارهاي اين بازار اعتماد دارند و در اوراق مالكانه و بدهي منتشر شده در اين بازار با خيالي آسوده سرمايه‌گذاري مي‌كنند، زيرا آنها به درستي معتقدند ناظران بازار رسيدگي‌هاي همه جانبه‌اي را قبل از صدور مجوز انتشار عمومي اوراق انجام مي‌دهند و در جهت حفظ منافع سرمايه‌گذاران و اقتصاد جامعه گام برمي‌دارند.
حال كه روش‌هاي تامين مالي شركت‌ها در بازار سرمايه ايران متنوع‌تر شده است، براي حفظ اعتماد همگاني به بازار سرمايه در بلندمدت، ضرورت دارد تدابير لازم در فرآيند عرضه عمومي اوراق بدهي با توجه به پيامدهاي اين متنوع‌سازي انديشيده شود. اگر ناشران برنامه‌ريزي كافي براي بازپرداخت اصل اوراق بدهي در سررسيد نداشته باشند و در نتيجه قادر به ايفاي تعهدات در سررسيد نباشند، مشكلات احتمالي مي‌تواند اعتماد ياد شده را خدشه‌دار كند. 


۲- اهميت موضوع از منظر بازار پول:
بانك‌ها، اصلي‌ترين بازيگران كنوني در عرصه ضمانت اوراق بدهي منتشر شده در بازارهاي سرمايه و پول ايران هستند. آنها با دريافت كارمزد ضمانت، بازپرداخت اصل و سود اوراق بدهي را براي سرمايه‌گذاران تضمين مي‌كنند. سرمايه‌گذاران بدين ترتيب از دستيابي به اصل سرمايه خود در سررسيد اطمينان حاصل مي‌كنند. اما ضامن‌ها چگونه مطمئن شوند كه ناشران آنها را با مشكلات جدي مواجه نخواهند كرد. در حالت ايده‌آل، بخش مديريت ريسك بايد اطلاعات خوبي را براي پذيرش يا عدم پذيرش تضمين پروژه جديد در اختيار مديران بانك‌ها قرار دهد. اما آيا در قراردادهاي تضميني كه تاكنون امضا شده است، اين حالت ايده‌آل محقق شده است؟ در شرايط كنوني، راه‌حل ساده، عملي و مؤثر كه بانك‌ها مي‌توانند از آن استفاده كنند، چيست؟


۳- اهميت موضوع از منظر مديران و سهامداران:
براساس تئوري نمايندگي، فرصت‌طلبي مديران مي‌تواند ثروت سهامداران را به مخاطره بياندازد. حالتي را در نظر بگيريد كه مديرعامل شركت فرضي احساس كند عمر مديريت وي در شركت فعلي حداكثر ۳ سال است. وي بر اين اساس، تصميم مي‌گيرد هيات‌ مديره و سهامداران عمده شركت را متقاعد سازد كه تامين مالي پروژه فعلي را با استفاده از عرضه عمومي اوراق بدهي ۴ ساله در بازار سرمايه انجام دهند. وجوه بدست آمده صرف پروژه و در نتيجه افزايش سودآوري كوتاه‌مدت و در نهايت افزايش پاداش مدير مزبور خواهد شد، در حالي كه تدابيري براي بازپرداخت اصل اوراق انديشيده نشده است. اگر پيش‌بيني وي محقق شود و عمر مديريت او كوتاه‌تر از عمر اوراق بدهي باشد، تصور كنيد كه مدير جديد در سررسيد اوراق با چه تنگناي جدي روبه‌رو خواهد شد، به ويژه اگر مبلغ بدهي قابل ملاحظه باشد. 


پيشنهادات اجرايي
با توجه به اهميت موضوع، براي پيشگيري از وقوع بحران در سررسيد اوراق بدهي، پيشنهاد مي‌شود:


۱- سازمان بورس و اوراق بهادار در حين صدور مجوز نهايي عرضه عمومي اوراق بدهي، تعهدنامه‌اي از ناشران اخذ كندمبني بر اينكه مبلغ مشخص از درآمدهاي ناشر طي بازه‌هاي زماني معين در حساب سپرده جداگانه به نام «سپرده وجوه‌استهلاكي»، ذخيره شود، به نحوي كه اصل و سود سپرده براي بازپرداخت اصل اوراق بدهي در سررسيد كافي باشد. در طول عمر اوراق بدهي نيز بر رعايت اين تعهد از سوي ناشران نظارت شود. براي مثال، اگر اصل مبلغ اوراق اجاره ۵۰۰ ميليارد ريال و عمر آن ۴ سال باشد، و با فرض اينكه نرخ سود سپرده بانكي ۴ ساله در طول عمر اوراق بدهي ثابت و ۵/۱۴ درصد است، ناشر بايد يكي از گزينه‌هاي زير را انتخاب كند:
• پايان هر ماه مبلغ ۷۴۷, ۷ ميليون ريال سپرده كند (به عبارت ديگر، با سپرده كردن ۸۷۰, ۳۷۱ ميليون ريال طي ۴۸ قسط و كسب سود سپرده ۱۳۰, ۱۲۸ ميليون ريالي، مبلغ ۰۰۰, ۵۰۰ ميليون ريال بابت بازپرداخت اصل اوراق بدهي در سررسيد در اختيار خواهد داشت).
• پايان هر سه ماه، مبلغ ۶۰۶, ۲۳ ميليون ريال سپرده كند.
• پايان هر شش ماه، مبلغ ۴۸,۲۹۷ ميليون ريال سپرده كند.
• پايان هر سال، ۱۰۰.۸۶۴ ميليون ريال سپرده كند.

استفاده از اين رويكرد سرمايه‌گذاران را نيز به خريد اوراق بدهي شركت‌ها بيشتر تشويق خواهد كرد.


۲- ضامن در قرارداد ضمانت في‌مابين با ناشر اوراق مشاركت يا باني طرح در ضمانت اوراق اجاره، ماده‌اي را مبني بر ضرورت ايجاد حساب سپرده وجوه استهلاكي توسط ناشر (باني) بگنجاند و ناشر (باني) را ملزم به رعايت آن كند. ضمانت‌هاي اجرايي لازم نيز از اين بابت در قرارداد ضمانت در نظر گرفته شود.


۳- حسابرسان مستقل در زمان حسابرسي صورت‌هاي مالي ميان‌دوره‌اي و سالانه بر برنامه‌ريزي‌هاي مديريت براي بازپرداخت اصل اوراق بدهي نظارت كنند و در صورت نياز، بندهايي را در گزارش خود بگنجانند.


۴- تا حد امكان و در صورت تصويب مجامع، اوراق بدهي قابل تبديل به سهام منتشر شود تا حداقل بخشي از اوراق بدهي در سررسيد به سهام تبديل شود. با اتخاذ اين رويكرد، هم سرمايه‌گذاران انگيزه بيشتري براي سرمايه‌گذاري در اوراق بدهي شركت‌ها دارند و هم احتمالاً بخشي از دارندگان اوراق در سررسيد اقدام به استفاده از حق تبديل مي‌كنند كه تا حدودي از فشار جريان خروجي نقدينگي يكباره در سررسيد خواهد كاست. انتشار اوراق بدهي قابل تبديل به سهام طبق قانون تجارت ايران نيز بلامانع است.
در پايان، تاكيد مي‌شود مديران مالي شركت‌ها بايد در اين زمينه‌ها جدي‌تر عمل كنند و زنگ خطر را به‌هنگام به صدا درآورند، چرا كه زنگ خطري كه دير به صدا درآيد چه‌بهتر كه خاموش بماند و نوشداروي پس از مرگ سهراب خواهد بود.


مسعود غلام‌زاده لداري  – مدرس و دانشجوي دكتري حسابداري دانشگاه علامه طباطبايي

 

ارسال یک پاسخ

آدرس ایمیل شما منتشر نخواهد شد.